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Muita gente tem me feito perguntas sobre se é possível ou não a monetização do déficit público no Brasil e qual seria o impacto dessa medida sobre a trajetória da dívida pública. Outros questionam se o Brasil já não praticaria, a muito tempo, a (sic) “impressão de dinheiro” como forma de financiamento dos seus gastos.

Nas linhas abaixo vou tentar esclarecer essas dúvidas. Mas antes disso temos que ter clareza sobre a composição do balanço do Banco Central do Brasil. Este, como qualquer unidade econômica, possui ativos e passivos. O ativo do Banco Central é composto por Reservas Internacionais (R), Títulos Públicos na Carteira Livre (B) e Crédito ao Sistema Financeiro (L). Já o passivo é composto pela base monetária (H) – constituída pelo papel moeda em poder do público (PMPP) e pelas Reservas Bancárias (RB) – pela conta única do tesouro nacional (CUTN) e pelo patrimônio líquido do Banco Central (NW). Dessa forma, temos as seguintes identidades contábeis:

R + B + L = H + CUTN + NW   (1)

H = PMPP + RB   (2)

A institucionalidade da política monetária/financiamento da dívida pública no Brasil é complexa. Dessa forma, vamos por partes.

Em primeiro lugar, ao contrário do que ocorre em outros países, devemos ter em conta que o Banco Central do Brasil não pode emitir dívida própria para conduzir suas operações normais de regulação de liquidez. Assim, quando a “carteira livre” do Banco Central acaba, se ele precisar de mais títulos para tirar o excesso de liquidez do mercado; então os títulos serão “doados” pelo Tesouro Nacional, sendo contabilizados no balanço do Banco Central como aporte de capital, ou seja, como aumento do patrimônio líquido do BCB. Assim o BCB financia a “compra” de títulos públicos não com expansão de base monetária, mas com aporte de capital do seu proprietário que é o Tesouro Nacional.
Digamos que o Tesouro pudesse – mas ele ainda não pode fazer pois está proibido pela CF e a PEC 10/2020 não autorizou explicitamente – vender títulos diretamente ao BCB (notem que não é a mesma coisa que aporte de capital, ok?). Nesse caso, o BCB creditaria na conta única do tesouro o valor referente a compra de títulos. Digamos que a compra seja de $ 1000. No lado do passivo do BCB a conta única do tesouro aumenta em $ 1000. No lado do ativo a carteira livre do BCB aumenta exatamente no mesmo valor. Até o presente momento não ocorreu criação de Base monetária, ou seja, não houve “impressão de dinheiro”.
Ato contínuo o Tesouro faz um saque líquido de $ 150  para financiar o déficit nominal do período de referência. Onde será creditado esse valor? A conta única do tesouro tem seu saldo reduzido em 150 reais, mas se o ativo do BCB não se alterar então o passivo também não pode. Resposta: esses $ 150 vão parar nas reservas bancárias, até porque o Tesouro faz seus pagamentos por intermédio da rede bancária, ao invés de entregar dinheiro vivo em malas … (ops, melhor deixar esse negócio de dinheiro em malas para a PF investigar; mas nesse caso os $ 150 iriam parar na rubrica de PMPP). Isso significa agora que a BM aumentou em $150. O que vai acontecer com a taxa de juros interbancária, ou seja, com a selic? Tudo vai depender do comportamento da demanda dos bancos por reservas bancárias. Se a demanda de reservas não se alterar (o que vai depender da preferência pela liquidez dos bancos e do impacto do déficit público na demanda transacional de moeda), então haverá uma redução da selic efetiva, a qual ficará menor do que a selic meta. Se o BCB não estiver disposto a reduzir a meta da selic então ele terá que enxugar a liquidez em excesso vendendo …. $ 150 em títulos públicos da sua carteira livre. Pelos critérios contábeis adotados pelos BCB a dívida pública é igual ao saldo emitido de títulos públicos ( que no nosso exemplo aumentou em $ 1000) menos a carteira livre do BCB (que no nosso exemplo teve um aumento líquido de $850). Isso significa que, no exemplo suposto, a dívida pública terá aumentado em $ 150, mesmo que o BCB tenha comprado 100% da emissão primária de títulos pelo Tesouro. 
Esse exercício mostra uma verdade elementar: não é possível controlar a base monetária e a taxa de juros ao mesmo tempo: o financiamento monetário do déficit público requer aumento da base monetária, mas ela só poderá aumentar se o BCB desistir de fixar a taxa de juros.
Em condições normais de temperatura e pressão eu seria contra essa política …. mas não estamos em tais condições. A taxa de desemprego irá ficar num patamar muito superior a N.A.I,R.U por muitos anos no Brasil, de forma que não há risco de descontrole inflacionário (sobre essa questão vejam meu post https://jlcoreiro.wordpress.com/2020/05/03/a-forma-pela-qual-o-governo-financia-o-seu-deficit-afeta-a-inflacao/). Logo, podemos e devemos suspender, ainda que temporariamente, o protocolo do Regime de Metas de Inflação para fazer o que é necessário para evitar que a economia entre em colapso. É a hora e o momento para a boa heterodoxia no Brasil.