Economista Jose Luis Oreiro. Foto: Reproducao/Youtube
“Juro de 1,7% ao mês representa uma taxa anual de 22,4%, cerca de 4 vezes maior do que a inflação”, diz o economista, ao contestar decisão dos bancos públicos e privados de suspender o consignado por conta da redução dos juros de 2,14% para 1,70%
O economista e professor da UnB José Luis Oreiro criticou nesta sexta-feira (17) a decisão dos bancos públicos e privados de suspender os empréstimos consignados a aposentados e pensionistas do INSS após a decisão do Conselho Nacional de Previdência Social de reduzir o teto dos juros cobrados por esta modalidade de empréstimo.
“A decisão dos bancos públicos e privados de suspender o crédito consignado para aposentados e pensionistas do INSS devido à redução do teto de juros desses empréstimos de 2,14% ao mês para 1,79% ao mês é uma prova cabal do grau de oligopolização do mercado bancário brasileiro”, disse Oreiro, em entrevista ao HP.
Ele explica que “uma taxa de juro de 1,7% ao mês representa uma taxa de juro anual de 22,4%, cerca de 4 vezes maior do que a inflação esperada para o ano de 2023, para uma modalidade de empréstimo livre de risco de inadimplência”, acrescenta o economista.
O especialista enxerga essa posição como uma chantagem dos bancos contra os aposentados brasileiros e o governo. “Claro que a redução de juros reduz a rentabilidade dos empréstimos bancários, mas num mercado concentrado como o brasileiro, o lucro dos bancos é muito maior do que o lucro normal”, argumentou.
“Os bancos extraem renda de monopólio a partir do excedente do consumidor. O que os bancos estão fazendo é chantagear o governo para continuar obtendo seus lucros extraordinários com a reversão da decisão de redução do teto de juros”, completou o economista e professor da Universidade de Brasília.
O governo anunciou que vai tomar uma decisão final em reunião que ocorrerá na próxima segunda-feira (20), com a participação do ministro da Previdência, Carlos Lupi, e do ministro da Fazenda, Fernando Haddad.
Novo arcabouço fiscal tem a capacidade de reduzir até 3 pontos percentuais a Selic, jogando a batata quente da redução no colo de Roberto Campos Neto.
Fagundes Schandert e Paula Cristina10/03/23 – 05h20 – Atualizado em 10/03/23 – 09h29
A terceira lei de Newton, conhecida como lei da ação e reação, determina que, para toda força de ação que é aplicada a um corpo, surge uma força de reação em um corpo diferente. Isso funciona na física, mas também nas relações humanas. A manutenção da Selic no patamar dos 13,75% tem sido a pedra no sapato do governo Lula. Mas para que ela mude é preciso que o governo também empregue alguma ação para instar o Banco Central a reagir. O argumento de Roberto Campos Neto, presidente do BC, é que faltam sustentação sólida de comprometimento fiscal. O mercado, por sua vez, fala em uma queda de 3 pontos percentuais ainda este ano caso seja posta em vigor a nova âncora.
Mas como a paciência é uma das virtudes humanas mais valorizadas, Campos Neto precisará provar a sua nos próximos dias e, do alto da autoridade monetária que representa, deverá buscar o equilíbrio necessário para manter a calma e suportar a pressão que virá para baixar os juros. Na outra ponta, o ministro da Fazenda, Fernando Haddad, com o agora apoio da ministra do Planejamento, Simone Tebet, vai tentar convencer o mercado de que o novo arcabouço fiscal será suficiente para garantir a estabilidade da dívida pública no futuro, sem provocar inflação.
Haddad já fez suas apostas e disse ter desenhado a âncora fiscal ideal para atender as demandas de investimento do presidente Lula e ainda assim perseguir de modo permanente o superávit fiscal. Com a dívida atual (R$ 5,7 trilhões) 3 pontos representam uma redução de R$ 173 bilhões ao ano em juros da dívida.
PROJEÇÃO FEITA Fernando Haddad diz que governo já tem o desenho da nova âncora fiscal e logo enviará ao Congresso. (Crédito:Mateus Bonomi)
A alternativa ao teto de gastos foi uma das primeiras demandas de Lula para a equipe econômica e, segundo o próprio Haddad, os esforços começaram no governo de transição. Agora, com o projeto desenhado, o ministro afirma que ainda falta bater alguns números com outros integrantes da equipe econômica. A expectativa de assessores próximos ao ministro é que o texto final seja apresentado antes da próxima reunião do Copom, dias 21 e 22 deste mês.
E com este prazo, Haddad precisa preparar terreno porque sabe que precisará do apoio do Congresso Nacional na jornada. “Vai envolver uma Lei complementar a ser aprovada pelo Congresso Nacional. Neste momento estamos com o desenho fechado, vamos apresentar para a área econômica, levar ao presidente Lula e encaminhar ao Congresso”, afirmou o ministro. A lei complementar regulamenta assuntos específicos quando expressamente determinado na Constituição. Diferentemente das leis ordinárias, que exigem maioria simples para sua aprovação, as leis complementares exigem aprovação de dois terços dos deputados e senadores — a única diferença em relação a uma Proposta de Emenda à Constituição (PEC) é que a votaçnao acontece em um turno nas duas Casas em vez de dois turnos. Dentro da Câmara, o presidente Arthur Lira tem mandado sinais para o Palácio do Planalto. Na quarta-feira (8) garantiu que Lula ainda não possui a base que pensa ter no Legislativo. E sobre o arcabouço, disse que o tema só avançará se for, nas palavras dele, “prudente e responsável”. Esse recado vem depois de Lula ter dito que a nova âncora fiscal seria desenhada no Executivo, contrariando o interesse da Câmara e do Senado de dividirem sua paternidade.
MUITA CALMA Arthur Lira alerta que os projetos do governo não terão trajetória fácil dentro da Câmara. (Crédito:Divulgação)
VISÃO DO MERCADO A expectativa dos agentes econômicos é de que uma âncora ideal seria capaz de reduzir a Selic nos tais 3 pontos. Os especialistas em contas públicas costumam lembrar que antes da aprovação da PEC da Transição, no final de 2022, que acabou com o teto de gastos, as projeções mostravam a Selic em torno de 10% no final de 2023. “Essa diferença de cerca de 3 pontos percentuais é o prêmio pelo risco fiscal”, afirmou o economista da XP Tiago Sbardelotto, que também foi analista de Finanças e Controle da Secretaria do Tesouro Nacional entre 2014 e 2021. Sbardelotto avalia que a proposta de arcabouço que está discutida, de uma correção da despesa com base no PIB per capita, produz um ajuste fiscal de médio prazo. “Não vemos a dívida se estabilizando nos próximos dez anos. Ela só deve se estabilizar na metade da próxima década”, disse. O economista argumenta que a ideia parte de um princípio de crescimento anual de 1% a 1,5% do PIB. “Só uma boa reforma tributária garantiria esse PIB potencial. Mas aumento do salário mínimo acima da inflação e o reajuste do funcionalismo como já foi sinalizado, não cabem nessa regra.”
Das experiências internacionais, Sbardelotto considera que as regras fiscais estão ficando mais flexíveis, mas consideram o controle de despesas, como na Suécia. “No passado, eram regras mais simples: superávit primário, superávit nominal, regra de ouro, mas levaram para um aumento da carga tributária”, disse. O economista cita que as regras que permitem flexibilidade também estabelecem limites. “Há gatilhos automáticos para cortes de despesas e, em momentos de recessão, permitem aumentar temporariamente os investimentos de curto prazo”, afirmou.
DEVER DE CASA Na avaliação do CEO da Azimut Brasil Wealth Management, Wilson Barcellos, uma regra fiscal que considere o controle das despesas irá trazer mais tranqüilidade para o mercado voltar a investir no crescimento do País. “É só fazer o dever de casa e trazer tranqüilidade para os juros recuarem”, disse. Segundo Barcelllos, essa briga do governo com o Banco Central não serve para nada. “Na próxima reunião do Copom, o mercado pode ficar em dúvida, se os juros vão mudar por causa da inflação ou por pressão do governo. Isso gera incertezas para os agentes de investimentos”, disse.
Para o economista José Luis da Costa Oreiro, que atuou na equipe de transição do atual governo, o teto de gastos foi um erro da gestão Michel Temer (2016-2018) e engessou o Orçamento. “O governo não precisa reinventar a roda. É só pegar a regra da União Europeia e trazer, o mundo todo vai aceitar”, disse. Para ele, a melhor solução é uma regra que torne o Orçamento mais flexível. “Um resultado primário mais estruturado, que permita flexibilidade por razões cíclicas”, afirmou
Foto: José Luis Oreiro
Já na visão do economista-chefe do Banco Master, Paulo Gala, a regra com base no crescimento do PIB per capita é interessante. “O teto sufocava o gasto público. Não era razoável. Temos de encontrar o meio do caminho, com prioridade para saúde, educação e previdência”, afirmou. “O grande abacaxi é a meta da inflação do BC. Com a atual será difícil cortar a Selic. Depois da regra fiscal, haverá mais espaço para esse corte”, afirmou.
REFORMA TRIBUTÁRIA Como sinalizado pelos analistas, a âncora precisa ser acompanhada de outras medidas, e aqui entramos em outro ruído de comunicação entre Executivo e Legislativo: a Reforma Tributária. O projeto tem andado a passos de tartaruga na Câmara e já incomoda o governo — que, na verdade, ainda não tem base para aprovar nada. Na quarta-feira (8) o primeiro encontro do Grupo de Trabalho que discute o tema na Câmara teve a presença do secretário especial da Reforma Tributária do Ministério da Fazenda, Bernard Appy. Ele reforçou que a posição do governo é manter o mínimo de desonerações e exceções possível, com uma alíquota do IVA girando em torno de 25%. “Quanto mais exceção tiver, maior tem que ser a alíquota para outros setores, e aí é uma decisão política.” Ele cobrou celeridade do grupo condicionando a aprovação ao melhor desempenho da economia e redução da Selic.
À DINHEIRO, o coordenador do Grupo de Trabalho, Reginaldo Lopes (PT-MG), afirmou que essas questões serão tratadas no tempo necessários e servem para mitigar os medos que envolvem uma alteração tão grande nas regras. “Todos estão com receio que a mudança seja brusca. Mas não será, e mesmo depois de aprovada haverá ao menos seis anos de transição”, disse. Talvez ele precise ler sobre outra lei de Newton, a primeira, àquela que trata sobre a inércia.
Em matéria publicada no Valor Econômico no dia 02/03/2023 intitulada “Expectativas cruzam limiar que pode acelerar a inflação” (veja em
https://valor.globo.com/brasil/noticia/2023/03/02/expectativas-cruzam-limiar-que-pode-acelerar-inflacao.ghtml) apresenta-se um estudo realizado por uma equipe de economistas ortodoxos composta por Carlos Viana de Carvalho, ex-diretor de política econômica do Banco Central, ex-economista do Federal Reserve (Fed, o banco central americano) e atual sócio da Kapitalo Investimentos, Silvia Matos, do Instituto Brasileiro de Economia da Fundação Getúlio Vargas (FGV Ibre), e Marco Bonomo, do Insper, na qual se lê que (sic) ” O cenário é sugerido a partir de um estudo feito por um grupo de economistas, que comprova de forma robusta, pela primeira vez, que as expectativas de inflação estão relacionadas com as decisões que as empresas tomam para fixar os preços de seus produtos. Quando as expectativas de longo prazo estão desancoradas, os reajustes são mais pronunciados“. Na matéria lê-se ainda que “As conclusões desse estudo têm implicações no debate atual de política monetária no Brasil, confrontando a tese de alguns economistas de que seria possível um corte acelerado de juros sem que a inflação saia de controle. Também desaconselham uma eventual mudança nas metas de inflação já definidas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). O risco, nesses casos, é justamente a desancoragem das expectativas e seus efeitos perversos na fixação de preços da economia e na própria inflação, argumentam os responsáveis pelo trabalho”
Em suma, os autores do suposto estudo teriam obtido provas conclusivas e contendentes, a partir de micro-dados, de que quando a inflação esperada pelas instituições financeiras (a Faria Lima no Brasil ou a Wall Street nos EUA) se afasta da meta de inflação definida pelo Conselho Monetário Nacional então os formadores de preços do mundo real (a main streat) atuam no sentido de fazer com que o rapasse da desvalorização cambial para os preços seja mais forte, de maneira que os pesquisadores, com base no suposto estudo, afirmam categoricamente ser equivocado o debate sobre o aumento da meta de inflação no Brasil pois isso poderia levar, dado a desancoragem das expectativas, a uma aceleração da inflação.
Sem dúvida de que o resultado que foi propagandeado em prosa e verso pelos autores do suposto estudo seria uma enorme descoberta no campo da macroeconomia. Desde o final dos anos 1960 os economistas debatem o papel das expectativas de inflação na determinação da inflação correte. A assim chamada versão aceleracionista da curva de Phillips desenvolvida por Milton Friedman na década de 1960 postula que a inflação corrente depende das expectativas de inflação dos formadores de preços (firmas e sindicatos) e do estado do mercado de trabalho, expresso pela diferença entre a taxa de desemprego efetiva e a taxa de desemprego de equilíbrio (a taxa natural de desemprego). A questão central, contudo, é saber como as expectativas de inflação são formadas. No mundo mágico das expectativas racionais, onde se supõe que a economia já alcançou um estado estacionário onde os agentes já aprenderam tudo o que tinham pra aprender, as expectativas de inflação são dadas pela média ponderada entre a meta de inflação que o banco central deve alcançar (multiplicada pelo grau de independência do Banco Central) e a inflação discricionária, dada pela maximização da função de perda social da autoridade monetária (multiplicada por um menos o grau de independência do Banco Central) [ Ver Franceze Jr, 2004, p. 110]. Nesse contexto, a meta de inflação e o grau de autonomia do banco central teriam um papel fundamental para determinar a inflação corrente: quanto menor a meta de inflação e maior a autonomia do Banco Central menor será, tudo o mais mantido constante, a inflação corrente.
O grande problema com essa hipótese é que nunca se demonstrou a existência de um elo entre as expectativas de inflação medidas pelas instituições financeiras e o comportamento de reajuste de preços por parte dos agentes que tem, de fato, poder de formação de preços, ou seja, as firmas e os sindicatos. O suposto ineditismo do estudo dos economistas brasileiros supracitados é que pela primeira vez na história da macroeconomia a nível mundial teria sido demonstrado de “forma robusta” a existência desse elo.
Movido pela natural curiosidade científica que todo pesquisador tem, fui procurar o artigo que fundamentaria as prescrições de política econômica propostas pelo “estudo”. Com base nas informações divulgadas na matéria do Valor cheguei ao site: https://sites.google.com/view/stefano-eusepi/working-papers onde o paper que deu base a matéria do Valor, cujo título é “Price Setting When Expectations are Unanchored” simplesmente não está disponível!!!!! No site le-se que “Draft available soon, in preparation for the JME-SNB-SCG conference on inflation: Expectations & Dynamics”, ou seja, a versão PRELIMINAR do artigo ainda está em elaboração para SER APRESENTADA numa conferência que ainda não ocorreu!
Resumindo: os autores do estudo sequer tem uma versão preliminar do mesmo, não discutiram o trabalho com seus pares, o trabalho não foi avaliado por ninguém da comunidade científica de economia e os autores divulgam que (sic) o estudo apresenta evidências conclusivas sobre a relação entre as expectativas de inflação e a formação de preços e ainda querem dar pitaco na formulação de política econômica no Brasil !!!! Sério isso?
O fato é que sem ter sequer a versão preliminar do estudo dos economistas citados na matéria do Valor é IMPOSSÍVEL saber se as conclusões que eles alegam obter podem ser, de fato, obtidas. O pior de tudo é que com base num estudo cuja versão preliminar sequer foi publicada, esses economistas se arrogam ao direito de discutir propostas de política econômica para o Brasil, as quais, se forem equivocadas, trarão sofrimento para milhões de cidadãos do Brasil.
Um pouco mais de responsabilidade e compromisso com o protocolo científico é de bom tom para quem quiser se meter no debate sobre política econômica.
Referências:
Franceze Jr, R.J. (2004). “Institutional and Sectoral Interactions in Monetary Policy and Wage/Price-Bargaining” In: Hall, P.A; Soskice, D. (orgs,). Varieties of Capitalism: the institutional foundations of camparative advantage. Oxford University Press: Oxford.
“Cada um ponto base de redução da taxa Selic gera uma redução em 12 meses na despesa com juros de R$ 27 bilhões, que é o que o governo está querendo ganhar, por exemplo, com a reoneração dos preços dos combustíveis”, ressalta o economista
“As elevadas taxas de juros podem estar levando o Brasil a uma crise financeira”, afirmou o economista José Luis Oreiro, professor da UnB, em entrevista ao HP. Oreiro destacou que as empresas brasileiras estão “aumentando o seu endividamento não para aumentar o investimento, mas para simplesmente pagar os juros da dívida que elas já têm”.
Crítico das elevadas taxas de juros praticadas pelo Banco Central, o economista foi taxativo em condenar as despesas financeiras: “cada um ponto base de redução da taxa Selic gera uma redução em 12 meses na despesa com juros de R$ 27 bilhões, que é o que o governo está querendo ganhar, por exemplo, com a reoneração dos preços dos combustíveis”.
Oreiro afirmou que “se não houver uma redução das taxas de juros, não só da taxa de juros Selic, mas principalmente das taxas de juros do crédito bancário e dos papéis negociados no mercado de capitais, é possível sim a ocorrência de uma crise financeira”.
Para o economista, “o caso das Lojas Americanas, que é só fraude, ao que tudo indica até agora, não é uma fraude que veio do nada. Ela é uma fraude que na verdade foi feita para encobrir a fragilidade financeira das Lojas Americanas”.
“Isso pode sim ser um sintoma de que algo similar está acontecendo com empresas do setor varejista, que são empresas que dependem muito do capital de giro e que, portanto, quando o Banco Central aumenta o custo do dinheiro, o custo capital de giro fica muito alto para essas empresas”, observou o especialista.
Leia a seguir, a entrevista completa.
HORA DO POVO: As altas taxas de juros podem estar levando o país a uma crise financeira?
JOSÉ LUIS OREIRO: Sim. As elevadas taxas de juros podem estar levando o Brasil a uma crise financeira. Em matéria divulgada no Valor Econômico nessa semana foi demonstrado, acho que uma pesquisa feita pelo professor Carlos Rocca da USP, de que aproximadamente 15% das empresas brasileiras de capital aberto tinham um EBITDA* – rendimento antes dos juros, impostos, depreciação do capital e amortização da dívida -, que era insuficiente sequer para o pagamento dos juros que essas empresas devem sobre suas dívidas.
Então, isto é uma postura financeira que o economista keynesiano norte americano Hyman Minsky chamava de postura financeira Ponzi. Uma postura financeira Ponzi é aquela em que o fluxo de caixa da empresa não é suficiente sequer para pagamento de juros. Isso significa que as empresas que estão com esse tipo de posição financeira, elas estão aumentando o seu endividamento, não para aumentar o investimento, mas para simplesmente pagar os juros da dívida que ela já tem. Ou seja, é um endividamento do tipo bola de neve. Então, 15% é um número já bastante significativo.
Eu acredito que se não houver uma redução das taxas de juros, não só da taxa de juros Selic, mas principalmente das taxas de juros sobre o crédito bancário e sobre os papéis negociados no mercado de capitais, é possível sim a ocorrência de uma crise financeira. Não posso dizer com 100% de certeza, porque quem disser isso é mentiroso. Mas o que eu posso afirmar, com toda certeza, é que existem sinais concretos de fragilidade financeira minskyana na economia brasileira e que, portanto, é possível que essa fragilidade financeira em algum momento, devido às vezes a um evento que pode ser até de pouca monta, pode desencadear uma onda de falência em massas das empresas, principalmente, no setor de varejo.
HP: Além da fraude, a Americana pode ser sintoma dessa crise?
JOSÉ LUIS OREIRO: O caso das lojas Americanas, que é fraude ao que tudo indica até agora, mas ela não é uma fraude que veio do nada. Ela é uma fraude que na verdade foi feita para encobrir a fragilidade financeira das Lojas Americanas. Quer dizer, o que aconteceu, pelos dados que foram apresentados até agora, é que as Lojas Americanas vieram encurtando o prazo de maturidade do seu passivo e fizeram um jeito contabilmente criativo de esconder isso. Isso pode sim ser um sintoma de que algo similar está acontecendo com empresas do setor varejista, que são empresas que dependem muito do capital de giro e que, portanto, quando o Banco Central aumenta o custo do dinheiro, o custo do capital de giro fica muito alto para essas empresas e aí elas têm que acabar fazendo algum tipo de contabilidade criativa ou de instrumentos criativos de financiamento para poder sobreviver.
HP: A inflação no Brasil não é causada por um excesso de demanda, então por que a insistência do Banco Central em manter os juros mais altos do mundo?
JOSÉ LUIS OREIRO: A inflação não é de demanda, isso é bem claro. Mesmo a ideia de que o núcleo de inflação já mostraria que eu tenho uma inflação alta, que portanto isso não seria derivado dos choques de oferta no preço dos alimentos e de energia, acontece que existem mecanismos de contaminação do choque de oferta sobre os núcleos de inflação. Por outro lado, o que nós temos é uma insistência, não só do Banco Central, mas também do próprio Conselho Monetário Nacional – que se reuniu este ano, poucos dias atrás – de manter a meta de inflação inalterada para 2023 de 3,25% ao ano com uma margem de variação de 1,5.
Então, isso significa que a inflação máxima que o Banco Central pode aceitar para o ano de 2023 seria de 4,75%. O problema é que o Banco Central vem de dois anos consecutivos sem alcançar a meta de inflação, e esta meta de inflação, a cada ano, é mais baixa do que a do ano anterior. Isso acaba reduzindo o espaço para o Banco Central afrouxar a política monetária. Porque, veja bem, se no ano passado a meta de inflação, que era mais alta que este ano, o BC não cumpriu, então ele, a rigor, pelo protocolo do regime de metas de inflação, não tem como baixar a taxa de juros. Porque as expectativas de inflação estão em torno de 5,8% para o ano de 2023. Então, devido a insistência na manutenção de uma meta irrealista de inflação, o Banco Central cumprindo o seu mandato vai ter que manter a taxa de juros inalterada pelo tempo necessário até a inflação convergir ou dar amostras que está convergindo para um patamar que esteja dentro do intervalo de tolerância do regime de metas.
A solução para isso é o realismo. Ou seja, o Conselho Monetário Nacional, que é composto pelo ministro da Fazenda, pelo ministro do Planejamento e pelo presidente do Banco Central, na sua próxima reunião ou a qualquer momento, já que ele pode se reunir em caráter extraordinário, tem que rever a meta de inflação de 2023 e 2024 para algo como 4% ao ano. Ele fazendo essa revisão, abriria espaço para o Banco Central reduzir os juros.
Os economistas liberais vão contra-argumentar dizendo: Ah! Mas se o Conselho Monetário Nacional aumentar a meta de inflação, isso vai contaminar as expectativas de inflação, que vai acabar levando a uma inflação mais alta. Bom, isso é uma grandessíssima bobagem. Em primeiro lugar, porque o Banco Central não ganha credibilidade tentando atingir uma meta que é inalcançável. Parafraseando aquele filme, ou citando aquele famoso filme, ‘é uma ponte longe demais’. Então esse é o primeiro ponto.
O segundo ponto, quando você olha para os 23 anos do regime de metas no Brasil, a inflação média nesses 23 anos foi em torno de 6,5% ao ano. Então é óbvio que uma meta de inflação de 3,25% dado ao histórico do regime de metas de inflação no Brasil e dado que a inflação mundial está muito alta – você tem uma inflação na área do Euro em torno de 8% ao ano ou no acumulado dos últimos doze meses – isso é assim, evidente, que a meta de inflação está errada.
E é melhor que o Conselho Monetário Nacional explicite de maneira clara e transparente, como é exigido pelo regime de metas, que a inflação perseguida vai ser mais alta, porque não dá para alcançar 3,25, do que, como eu já vi o Luiz Fernando Figueiredo dizendo na entrevista para a Folha de São Paulo, que o Banco Central do Brasil está fazendo. Dizer que vai perseguir uma meta de 3,25%, mas na verdade ele está perseguindo uma meta de inflação mais alta. Quer dizer, isso é completamente contrário aos princípios de transparência do regime de metas de inflação.
Então, a melhor opção a ser feita neste momento é a revisão da meta de inflação para 2023/2024 para 4% ao ano, mantido intervalo de tolerância de 1,5% para mais ou para menos. Isso vai permitir uma redução de pelo menos uns 300 pontos base na taxa de juros Selic. Lembrando que cada um ponto base de redução da taxa Selic gera uma redução em 12 meses na despesa com juros de R$ 27 bilhões, que é o que o governo está querendo ganhar, por exemplo, com a reoneração dos preços dos combustíveis.
ANTONIO ROSA
*EBITDA – Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization
SÃO PAULO, SP (FOLHAPRESS) – O regime de metas de inflação chegará em 2023 ao seu 25ª ano de vigência no Brasil, com uma “taxa de sucesso” de 70% e em meio ao debate sobre uma possível revisão de seus parâmetros.
O próprio Banco Central possui estudos para aprimoramento desse sistema, conforme afirmou o atual presidente da instituição, Roberto Campos Neto, em entrevista recente, na qual não detalhou quais as possíveis mudanças.
O Brasil está entre os dez primeiros países que adotaram o sistema que prevê o uso de uma taxa básica de juros, por um banco central, como principal ferramenta para tentar garantir a estabilidade de preços e colocar a inflação em um determinado valor.
Praticamente todas as economias relevantes do planeta possuem uma meta para a inflação, que pode ser formal ou não, definida pelo governo ou por um órgão autônomo, a ser alcançada no ano calendário ou em prazos mais longos. A forma de medir a alta dos preços e a tolerância com alguns desvios também muda de acordo com o país.
O tema também ganhou destaque com as críticas do presidente Luiz Inácio Lula da Silva (PT) à condução da política monetária pelo BC autônomo e com as preocupações do ministro Fernando Haddad (Fazenda) com o patamar elevado da taxa básica (Selic) no Brasil, o que deu início a uma discussão sobre os benefícios de se elevar ou não a meta atual.
Um dos responsáveis pela implantação do sistema de metas no Brasil em 1999, o presidente do conselho da Jive Investments, Luiz Fernando Figueiredo, afirma que esse regime era o que havia de mais moderno na época para substituir a política de câmbio fixo e se tornou uma tendência nos anos seguintes.
Ele também avalia que a regra se mostrou flexível para lidar com choques de inflação ao longo desses anos. Segundo Figueiredo, nenhum banco central está tentando neste momento, por exemplo, derrubar a inflação sem avaliar os custos em termos de crescimento econômico.
“Os bancos centrais, que cada vez mais usam o sistema de metas, fazem uma suavização [da redução da inflação] por conta da atividade econômica. Se você levar a ferro e fogo, pode gerar uma recessão com pouco benefício em termos de inflação”, afirma Figueiredo.
“Os outros países estão, na prática, subindo a meta de inflação, mas sem dizer isso. O Banco Central está mirando 3,25% para este ano e 3% para o ano que vem? Ele tem de dizer que sim, mas está com uma flexibilidade, olhando o que está acontecendo no mundo. O que o mundo está fazendo é suavizando, achando que isso é mais produtivo do que mudar a meta.”
José Luis Oreiro, professor de economia da Universidade de Brasília, avalia que o regime de metas no Brasil ainda segue parâmetros muito rígidos. Para ele, não há possibilidade, por exemplo, de adiar o cumprimento do objetivo em casos de choques que não são de demanda.
Oreiro considera necessário rever a meta atual e diz que a literatura econômica aponta uma taxa ótima de inflação entre 5% a 8% ao ano para países em desenvolvimento. Também avalia que ter um objetivo que não será alcançado pelo terceiro ano seguido não parece ser a melhor forma de o Banco Central ganhar credibilidade.
“Uma meta de 3,25% para o Brasil é irrealista. Vai exigir um sacrifício muito grande em termos de juros elevados e o prejuízo para a atividade econômica. Estamos vendo várias empresas com problemas de liquidez. O país está à beira de uma crise financeira de grandes proporções”, afirma.
Esse debate não é uma exclusividade brasileira. No artigo “É hora de revisitar a meta de inflação de 2%”, publicado em novembro do ano passado, o economista Olivier Blanchard (ex-FMI) afirma que a inflação nos EUA deve ceder dos atuais 6,4% para algo próximo de 3% neste ou no próximo ano.
A partir daí, haverá um debate sobre os custos de trazê-la para 2%, meta estabelecida pelo próprio Federal Reserve (banco central americano) para ser alcançada no “médio prazo”. Blanchard argumenta que o benefício de trazer a inflação de 4% para 2% é pequeno, diante dos custos em termos de redução da atividade e do emprego.
Atualmente, economias avançadas e alguns emergentes possuem metas de 2%. Na América Latina, o objetivo em geral é de 3%. No Brasil, a meta ficou em 4,5% de 2005 a 2018. Foi reduzida gradativamente nos anos seguintes. Atualmente está em 3,25%. Será de 3% a partir de 2024.
Os economistas Bráulio Borges e Ricardo Barboza, da FGV (Fundação Getulio Vargas), publicaram artigo no qual afirmam que não está claro que o alvo de 3% seja o mais adequado para a realidade atual da economia brasileira.
Eles defendem a elevação da meta para 4% a partir de 2024, destacando que o valor ainda seria inferior ao na maior parte do tempo desde 1999. Argumentam que a inflação média no Brasil de 1999 a 2022 foi de 6,4% ao ano e que a média das metas de 59 países em desenvolvimento foi de 4,5% no ano passado.
Nas últimas semanas o debate sobre conjuntura econômica no Brasil finalmente saiu da mesmice sobre o sacrossanto “Teto de Gastos” (cuja missa de réquiem está marcada para o dia 31/08/2023) e passou para a autonomia do Banco Central do Brasil. A questão de fundo é o patamar elevado da taxa Selic, tanto em termos nominais como em termos reais, o que parece ser inconsistente com o cenário macroeconômico internacional caracterizado por inflação elevada nos países desenvolvidos, devido ao choque de oferta decorrente da política de covid zero na China e da guerra da Ucrânia, e taxas de juros reais ainda em campo negativo. O presidente Lula tem reiteradas vezes mostrado seu descontentamento com esse situação a qual, no seu julgamento, poderia comprometer a performance macroeconômica do seu governo. Caso a autonomia do Banco Central não tivesse sido aprovada em lei durante o governo Bolsonaro, o Presidente Lula teria a liberdade para nomear o presidente e a diretoria do Banco Central como ocorreu com todos os presidentes eleitos no Brasil desde a nova república desde Fernando Henrique Cardoso em 1995, passando por Lula em 2003, Dilma em 2011, Temer em 2016 e Bolsonaro em 2019. A aprovação da lei de autonomia do Banco Central se deu apenas após a elegibilidade do Presidente Lula em 25 de fevereiro de 2021. As circunstâncias apontam para uma lei feita sob medida para tirar poder do Presidente Lula se eleito fosse em 2022, fato que acabou ocorrendo.
Acontece que 11 em cada 10 economistas ligados direta ou indiretamente ao mercado financeiro dirão que “a mulher de César é honesta mesmo que não pareça ser”, ou seja, que não existe nenhuma relação entre o ciclo político e as decisões sobre a taxa de juros, as quais são um problema eminentemente técnico.
Os economistas liberais gostam de propagar a ideia de que a economia é uma ciência dura (hard science) como a física. Dessa forma, pode-se dissimular as paixões e os interesses dos economistas, principalmente quando eles estão em posições nas quais a sua remuneração presente ou futura depende de serem capazes de não enxergar certos problemas. Aqui quero fazer uma ressalva. Eu não estou afirmando que eu como economista não tenha paixões ou interesses, mas apenas o fato inegável que minha situação financeira presente ou futura não é impactada pelas análises que faço como economista. Posso errar como qualquer mortal, mas meus erros, se e quando ocorrem, não são devidos a ignorância premeditada ou miopia consentida.
Mas vamos aos argumentos. Quais as razões que fundamentam a tese da “autonomia” do Banco Central, ou seja, a ideia de que a autoridade monetária tem que estar protegida contra a ameaça de demissão arbitrária na forma de mandatos fixos e não coincidentes (com o mandato do Presidente da República) para a diretoria dessa instituição?
A tese da autonomia ou independência do Banco Central tem sua origem nas décadas de 1980 e 1990 no bojo do debate entre regras versus comportamento discricionário da política monetária. A tese apresentada então era que se a autoridade monetária atuasse de forma discricionária, ou seja, escolhendo a melhor resposta em termos de juros e oferta de moeda ao estado da economia (inflação e desemprego) a cada momento, o resultado seria a criação de um “viés inflacionário”, ou seja, de uma inflação mais alta do que a inflação ótima do ponto de vista social (por simplicidade suposta ser igual a zero). No modelo utilizado para fundamentar esse resultado se supõe que (i) a existência de rigidez nominal e real faz com que a autoridade monetária tenha incentivo para criar surpresa inflacionária e (ii) o setor privado, no entanto, está ciente desses incentivos e incorporam as suas consequências inflacionárias no processo de fixação de preços e salários. Daqui se segue que no equilíbrio com expectativas racionais, as autoridades monetárias são incapazes de surpreender os agentes do setor privado, de forma que a inflação inesperada é igual a zero, e os salários reais e a taxa de desemprego são iguais aos seus níveis naturais de mercado. O único resultado é uma taxa de inflação mais alta do que a socialmente ótima (Franceze, 2004, p.106).
Para resolver esse problema a solução proposta foi a institucionalização de um Banco Central conservador, ou seja, com um grau de aversão a inflação maior do que o da sociedade como um todo, com relativa autonomia com relação aos políticos para conquistar credibilidade, entendida como o compromisso com uma taxa de inflação baixa e estável, de preferência próxima de zero.
Uma hipótese explicita desses modelos é que a autoridade monetária tem controle completo sobre a taxa de inflação, a qual é uma variável que está sob sua discrição. Nesse contexto, a inflação discricionária, ou seja, a taxa de inflação que maximiza a função objetivo do Banco Central é dada por:
Onde: A é o coeficiente de aversão a inflação na função objetivo do Banco Central (o qual mede o seu grau de conservadorismo), alpha mede a sensibilidade do emprego à surpresa inflacionária, N* é o emprego socialmente ótimo e Nn é o emprego natural, ou seja, aquele nível de emprego para o qual a surpresa inflacionária é igual a zero.
O argumento pró autonomia do Banco Central é que quanto menor for o coeficiente A menor será a taxa de inflação discricionária e, portanto, maior o bem-estar social. A política monetária é tida como neutra sobre o nível de emprego pois não é capaz de afetar nem a taxa de emprego socialmente ótima ou a taxa de emprego natural. A única função da política monetária é entregar uma taxa de inflação o mais baixo quanto possível e para tanto maior deve ser o seu conservadorismo, o qual só será crível por intermédio da autonomia do Banco Central.
O modelo apresentado tem, no entanto, uma série de limitações. A que mais salta aos olhos é hipótese de que o Banco Central tem controle absoluto sobre a taxa de inflação. Tal hipótese assume implicitamente que os preços e os salários nominais de toda a economia são fixados de maneira absolutamente coordenada pelo setor privado, o qual toma suas decisões de formação de preços e salários levando em conta apenas o comportamento do Banco Central. No mundo real os salários são fixados com graus variados de coordenação a depender das instituições que regulam as negociações salariais entre firmas e sindicatos. As firmas também fixam preços em intervalos distintos de tempo de maneira que podem surgir situações mais ou menos persistentes de desequilíbrio de preços relativos entre as empresas, as quais darão ensejo a aumentos de preço de maneira descoordenada.
Devemos ressaltar que no modelo que fundamenta a tese de autonomia do Banco Central não existe espaço para inflação causada por choques de oferta: a inflação é sempre e em todo lugar um problema monetário. Embora a teoria econômica tradicional tenha a muito tempo abandonado o monetarismo e a teoria quantitativa da moeda, o status teórico do problema inflacionário continua o mesmo. A inflação é o resultado de uma política monetária permissiva, voltada para a obtenção de uma taxa de emprego maior do que a que é compatível com o equilíbrio entre oferta e demanda em todos os mercados. Não há espaço para inflação de custos pois o equilíbrio de mercado garante que os agentes econômicos, sejam firmas ou sindicatos, estarão sempre satisfeitos com os preços que recebem de seus produtos ou serviços. A inflação só pode ter sua origem “fora” do setor privado, ou seja, no Banco Central e no governo.
Mas a crítica mais geral a tese de autonomia do Banco Central é que ela não é a única solução para o problema da inflação discricionária. Conforme podemos visualizar na equação acima qualquer política que reduza o valor de A, ou a sensibilidade da taxa de emprego a surpresa inflacionária ou diminua a diferença entre a taxa de emprego socialmente ótima e a taxa natural de emprego irão produzir o mesmo resultado (Franzese, 2004, p. 107).
Quando saímos do mundo fantástico da concorrência perfeita, a taxa de emprego de equilíbrio é aquela que equaliza o salário real que as firmas estão dispostas a pagar com o salário real que os sindicatos desejam obter nas negociações salariais com as firmas, dado o estado da economia e um conjunto de outras variáveis institucionais que afetam o poder de barganha relativo dos sindicatos na negociação coletiva como, por exemplo, o grau de sindicalização da força de trabalho, o percentual dos salários que é negociado coletivamente, o grau de centralização e coordenação das barganhas salariais (Carlin e Soskice, 2010, 2015). O desemprego atua como um mecanismo disciplinador dos sindicatos e das firmas, forçando esses agentes a entrarem num acordo a respeito do salário real prevalecente na economia.
Nesse contexto, um choque de oferta decorrente, por exemplo, do aumento do preço relativo da energia irá reduzir o salário real que as firmas estão dispostas a pagar, fazendo com que a taxa de emprego que compatibiliza as demandas salariais dos sindicatos com o que as firmas estão dispostas a pagar se reduza, aumentando assim a inflação discricionária, dado o grau de “autonomia do Banco Central”. O aumento da taxa de inflação não será um fenômeno temporário, mas irá durar enquanto persistir o preço relativo mais alto da energia.
O Banco Central poderá reduzir a inflação neste caso apenas se aumentar o seu grau de conservadorismo, ou seja, se reduzir o valor do coeficiente A na equação acima. Os defensores da tese de autonomia do Banco Central implicitamente assumem que não existe nenhuma relação entre o parâmetro A e os demais parâmetros da equação que determina a inflação discricionária, particularmente o emprego de equilíbrio. Nesse contexto, um aumento do grau de conservadorismo da política monetária não teria nenhum efeito sobre o lado real da economia, particularmente sobre o mercado de trabalho.
O problema é que existem boas razões para acreditarmos que isso não é verdade. A moderna teoria econômica ja identificou pelo menos dois canais pelos quais uma redução persistente da taxa de emprego pode levar a uma redução cumulativa da taxa de emprego de equilíbrio, fenômeno esse conhecido como efeito histerese. O primeiro canal é o efeito insider-outsider e o segundo e o problema de sucateamento do capital.
Efeito Insider/Outsider
Considere que os desempregados perdem o seu status de membros do sindicato após alguns períodos de desemprego. Dessa forma, eles se tornam “outsiders” sendo incapazes de influenciar nas decisões dos sindicatos.
Considere também que os sindicatos só se preocupam com o nível de emprego e de salário real dos seus filiados. Dessa forma, quando o desemprego aumenta e permanece elevado por um certo período de tempo; os sindicatos perdem filiados e passam a demandar salários mais altos para os membros remanescentes.
Uma queda da demanda agregada irá aumentar a taxa de desemprego. Esse aumento da taxa de desemprego irá diminuir o número de insiders, levando a um aumento do salário real desejado pelos sindicatos e, portanto, a uma queda da taxa de emprego de equilíbrio.
Capital Scrapping (“sucateamento de capital”)
Uma recessão prolongada leva as firmas a “sucatear” uma parte do seu estoque de capital á medida que os gastos de investimento não são suficientes para cobrir as necessidades de reposição devido a depreciação ou mesmo a obsolescência tecnológica.
Quando a economia se recupera, as elevadas taxas de utilização da capacidade produtiva fazem com que as firmas aumentem as suas margens de lucro, reduzindo assim o salário real que estão dispostas a pagar. Com isso, ocorre uma redução da taxa de emprego.
As questões levantadas acima apontam para a possibilidade de que um Banco Central excessivamente conservador possa agravar o problema inflacionário ao invés de resolve-lo. Se uma redução do valor do parâmetro A, ou seja, um aumento do grau de aversão do Banco Central a inflação, desencadear uma redução da taxa de emprego de equilíbrio pelos mecanismos expostos acima, então a taxa de inflação discricionária pode ficar constante ou até mesmo se elevar, agravando assim o quadro inflacionário.
O que deve ser feito então para reduzir a inflação discricionária? Uma alternativa seria a adoção de políticas de rendas que aumentassem a coordenação e a centralização das negociações salariais de forma a incentivar o setor privado a moderar as demandas por reajustes de preços e salários. Outra possibilidade, bastante pertinente no caso brasileiro, é reduzir a sensibilidade do emprego a surpresa inflacionária (o coeficiente alpha), diminuindo o grau de indexação de preços e salários a inflação passada. Para tanto, o governo brasileiro deveria proceder a uma reforma monetária (Sobre essa proposta ver Oreiro e Costa Santos, 2023), decretando por intermédio de lei complementar, o fim da indexação de todos os contratos assinados em território nacional.
Isso posto, não existe nada de sacrossanto na autonomia do Banco Central. Trata-se de um arranjo institucional para a condução da política monetária que tem efeitos dúbios sobre o problema que pretende resolver. Existem outras alternativas para o controle da inflação no Brasil que não passam pela manutenção da autonomia do Banco Central. Tal como o ocorrido com o Teto de Gastos, esse é um debate urgente e necessário para o Brasil.
Referências:
Carlin, W; Soskice, D. (2015). Macroeconomics: Institutions, Instability, and the Financial System. Oxford University Press: Oxford.
Carlin, W; Soskice, D. (2010). “Teaching Intermediate Macroeconomics using a 3-Equation Model” In: Fontana, G and Setterfield, M. (Eds.). Macroeconomic Theory and Macroeconomic Pedagogy. Palgrave Macmillan: London.
Franzese, R.J. (2004). “Institutional and Sectoral Interactions in Monetary Policy and Wage/Price-Bargaining” In: Hall, P; Soskice, D (orgs.). Varieties of Capitalism: the institutional foundations of comparatice advantage. Oxford University Press: Oxford.
Oreiro, J.L; Costa Santos, J.F. (2023). ” The unfinished stabilization ot the Real Plan: an analysis of the indexation of the Brazilian economy” In Ferrari-Filho, F and De Paula, L.F. (orgs.). Central Banks and Monetary Regimes in Emerging Countries. Edaward Elgar: Aldershot.
Onze entre cada dez economistas ligados direta ou indiretamente ao mercado financeiro atribuem o elevado patamar da taxa de juros selic observado no Brasil ao desequilíbrio fiscal do governo central (governo federal + Banco Central). Segundo o seu seu, por assim dizer, raciocínio, como o governo gasta mais do que arrecada então ele precisa pedir muito dinheiro emprestado no mercado, aumentando a demanda por crédito e, dada a baixa taxa de poupança existente no Brasil, produzindo uma elevada taxa de juros. A solução é reduzir a despesa primária do governo geral, cortando despesas desnecessárias e/ou ineficientes (quais?), para então conseguir reduzir a taxa de juros. Dessa forma, o desequilíbrio fiscal brasileiro teria sua origem no excesso de despesa primária do governo geral, razão pela qual o teto de gastos deveria ser mantido a forceps pela equipe econômica do novo governo Lula.
Na posse do novo presidente do BNDES Aloisio Mercadante, o Presidente Lula mais uma vez se pronunciou contra a decisão do Copom do Banco Central de manter a taxa selic em 13,75% a.a. Com uma inflação acumulada em 12 meses de 5,79% temos que a taxa real de juros (ex-post) é de 7,52% a.a, a mais elevada do mundo. O Presidente Lula afirmou hoje que “Não tem explicação para a taxa de juros a 13,5 [13,75]%. Faz anos que a gente briga pela taxa de juros no Brasil”.
Não existe efeito sem causa. Claro que existe uma explicação para o elevado patamar da taxa de juros no Brasil, mas essa explicação não é o desequilíbrio fiscal. Pelo contrário, o desequilíbrio fiscal é o resultado da política de juros adotada pelo Banco Central do Brasil nos últimos anos.
Vamos aos números. A Figura 1 abaixo mostra a evolução no acumulado em 12 meses do resultado primário do governo central e dos juros nominais que o governo central paga sobre o estoque de sua dívida. Observem que até março de 2020 (mês em que as primeiras medidas de distanciamento social são adotadas no Brasil) o governo central incorria num déficit primário em torno de 1,5% do PIB e pagava juros nominais ligeiramente superiores a 4% do PIB. Com os gastos primários realizados para o enfrentamento das consequências econômicas, sociais e sanitárias da pandemia do Covid-19, o déficit primário do setor público aumenta para quase 10% do PIB em dezembro de 2020, mas o pagamento de juros nominais cai para 3,5% do PIB nesse mês, continuando sua trajetória de queda até junho de 2021 quando chega a 2,93% do PIB. Observem, caros leitores, que um aumento espectacular nas despesas primárias do governo central (como % do PIB) foi obtido com uma redução da conta de juros nominais paga pelo governo central, ou seja, um resultado OPOSTO ao esperado com base na (sic) teoria econômica usada pelos analistas do mercado financeiro. Qual a razão disso? Muito simples: a taxa de juros não é o preço dos “fundos emprestáveis” mas o preço do dinheiro, o qual é fixado pelo Banco Central nas reuniões do Copom. Como o Banco Central reduziu a taxa de juros para 2% a.a ao longo do ano de 2022, o custo de carregamento da dívida pública (fortemente atrelado a selic devido as Letras Financeiras do Tesouro e as operações compromissadas) diminui em quase 25% entre março de 2020 e junho de 2021.
Fonte: Banco Central do Brasil. Elaboração do autor.
Em março de 2021 o Banco Central do Brasil começou um ciclo de elevação da taxa de juros que levou a taxa selic a 13,75% a.a no final de 2022. Essa elevação da taxa selic fez com que os juros nominais passassem de 2,93% do PIB em junho de 2021 para 5,12% do PIB em dezembro de 2022, ficando acima do patamar observado no período anterior a pandemia. Nesse mesmo período, o resultado primário do governo geral passou de um déficit de 4,61% do PIB para um superávit 0,56% do PIB. Ou seja, uma melhoria do resultado primário de 5,17% do PIB foi seguido por um aumento da despesa com juros nominais de 2,19% do PIB. Parte significativa (42%) da melhoria do resultado primário foi dissipada em aumento das despesas com juros da dívida pública.
A figura 2 abaixo mostra o percentual do resultado nominal do governo geral (sem desvalorização cambial) que pode ser atribuído a despesa com pagamento de juros da dívida pública.
Fonte: Banco Central do Brasil. Elaboração do Autor.
O leitor pode verificar que a despesa con juros respondia por aproximadamente 80% do déficit nominal do governo geral (sem desvalorização cambial) até o início da pandemia do covid-19. Esse percentual cai para pouco mais de 20% até dezembro de 2020 devido ao aumento do déficit primário e a redução da despesa com juros. A partir de março de 2021, o percentual volta a aumentar ultrapassando 100% no início de 2022. Em dezembro do ano passado os gastos com o pagamento de juros respondiam por 112% do déficit nominal do governo geral.
Esses números não permitem outra interpretação de que o desequilíbrio fiscal no Brasil é de natureza financeira. Nesse contexto, reduzir as despesas primárias não é apenas uma crueldade do ponto de vista social, mas uma estupidez do ponto de vista econômico. O reequilíbrio das contas públicas no Brasil passa pela solução do problema da “despesa ausente” no debate público no Brasil, ou seja, o gasto excessivo com o pagamento de juros da dívida pública. Sua solução se encontra numa reforma monetária no Brasil e na institucionalidade do regime de metas de inflação, de maneira a permitir que a obtenção de uma taxa de inflação estável e razoável (algo como 4% a.a.) seja possível com uma taxa de juros estruturalmente mais baixa.
Golpe fracassado, vitória de Pacheco e agenda ambiental superam incertezas herdadas de Bolsonaro, afirma professor da UnB
Por Tiago Pereira, da RBA
Com Lula, Brasil deixou de ser “párea internacional” e começa a atrair investimentos estrangeiros
São Paulo – O dólar operou em baixa frente ao real nesta quinta-feira (2). Na mínima do dia, a moeda norte-americana chegou a R$ 4,94, menor patamar desde 10 de junho de 2022, quando atingiu R$ 4,98. No meio da tarde, a cotação atingiu R$ 5,04, redução de cerca de 0,3% sobre o dia anterior. Fontes do mercado financeiro atribuem essa desvalorização à decisão do Federal Reserve (FED, o banco central dos Estados Unidos), de reduzir o aperto monetário. Em um mês, no entanto, o dólar registrou queda de mais de 6,09% em relação à moeda brasileira. Portanto, a política monetária dos Estados Unidos, por si só, não explica o fenômeno.
Para o professor José Luis Oreiro, do Departamento de Economia da Universidade de Brasília (UnB), as análises não devem desconsiderar fatores políticos. “É basicamente o resultado da percepção que presidente Lula está reunindo condições de governabilidade”, afirmou. “O comportamento do dólar nas últimas semanas reflete a derrota completa do bolsonarismo. Assim, parte da incerteza política é resolvida.
Como exemplo, ele cita a reação unificada das instituições para debelar a tentativa de golpe no dia 8 de janeiro. Outro fator positivo foi a reeleição de Rodrigo Pacheco (PSD-MG) à presidência do Senado. A derrota do bolsonarista Rogério Marinho (PL-RN) garante certa “tranquilidade” ao governo para conduzir pautas importantes ao país no Congresso Nacional.
Novo “normal”
De acordo com dados do Banco Central, o fluxo cambial de janeiro foi positivo em US$ 4,198 bilhões. Desse modo, a entrada de investimentos estrangeiros no país colaborou para a valorização do real frente ao dólar. “O aumento do investimento externo está relacionado com a posse de um governo que não é visto como um párea internacional. Houve uma clara mudança de atitude em relação à questão da preservação da Amazônia, por exemplo”, afirma Oreiro.
Ele ressalta que parte da apreciação do dólar durante a gestão Bolsonaro estava ligada à sua postura “negacionista” nas questões ambientais. Para o professor, a grande diferença é que o país voltou a ter um governo “normal”, segundo ele. Já o anterior produzia “crises” e “ruídos” em ritmo quase diário.
Cabe lembrar que, em março de 2020, o então ministro da Economia, Paulo Guedes, afirmou o dólar poderia ultrapassar a casa dos R$ 5 se o governo “fizesse muita besteira”. Foi o que acabou ocorrendo, em praticamente todas as áreas, desde o negacionismo durante a pandemia ao estímulo à devastação ambiental. O próprio Guedes chegou a atacar parceiros importantes, como a França e a Argentina. “Agora a gente tem um ministro da Fazenda (Fernando Haddad) que é comedido nas suas afirmações, que não fica falando coisas sem pensar”, afirmou o professor.
Frutos
Ao contribuir para arrefecer todas essas incertezas, Oreiro diz que o governo “está colhendo os frutos”. E as próximas colheitas podem ser ainda melhores. Isso porque a queda do dólar frente ao real deve trazer alívio à inflação. Como resultado, eventual queda nos índices de inflação também contribuiria para a redução da taxa de juros. O dinheiro mais barato ampliaria o consumo e, por consequência, os investimentos, melhorando o cenário econômico como um todo.
“O que o Banco Central deveria fazer na reunião de hoje do Copom é iniciar o ciclo de redução da taxa de juros”, disse o economista da UnB
O economista José Luis Oreiro defendeu nesta quarta-feira (1) que o Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central (BC) inicie o ciclo de redução da taxa de juros da economia (Selic). O Copom realiza hoje a sua primeira reunião do ano e decide se manterá a Selic no atual patamar de 13,75%, ou se reajusta para baixo ou para cima a taxa.
Para Oreiro, “o que o Banco Central deveria fazer na reunião de hoje do Copom é iniciar o ciclo de redução da taxa de juros. Se você olhar a previsão de inflação para esse ano está abaixo de 5,5%, com uma Selic de 13,75%, você tem aí uma taxa de juros real de mais de 7%. Isso é um juro extraordinariamente elevado, ainda mais considerando que os choques de oferta que levaram a inflação a subir no primeiro semestre de 2022 não vão se repetir”, afirmou o professor da UnB, em entrevista à Hora do Povo.
O economista também afirmou que o BC tem perseguido metas de inflação que não correspondem à realidade.
“O Conselho Monetário Nacional já deveria ter se reunido e ajustado a meta de inflação para 4%. E aí, com o intervalo de variação estaria perfeitamente dentro do regime de metas. O problema é que as metas de inflação que foram definidas para 2021, 2022 e 2023 são irrealistas, devido à mudança no cenário internacional que afetou os preços dos alimentos e os preços dos combustíveis. O correto é você ajustar a meta de inflação para o nível mais realista e iniciar o processo de redução da taxa de juros, até porque existem sinais inquietantes de fragilidade financeira no setor privado”, avaliou o economista.
Oreiro alertou, ainda, que o caso das Lojas Americanas pode ser apenas o começo de uma crise financeira no setor de varejo e que a taxa de juros mantida em níveis elevados pode agravar ainda mais este problema.
“O caso das Lojas Americanas pode ser apenas a ponta do iceberg. É muito provável que várias empresas do setor varejista, inclusive o de supermercados, estejam altamente alavancados e nesse contexto de taxa de juros muito alta só piora o problema. Ou seja, nós podemos ter ao longo do ano de 2023 uma série de pedidos de recuperação judicial de diversas redes de varejistas, devido ao alto grau de alavancagem das mesmas”. Então, o Banco Central para evitar ou pelo menos atenuar esse problema de fragilidade financeira deveria iniciar imediatamente o ciclo de redução da taxa de juros”, defendeu Oreiro.
Leia, na sequência, a íntegra da declaração do economista José Luis Oreiro ao HP.
JURO REAL EXTRAORDINARIAMENTE ELEVADO
“Na minha opinião, o que o Banco Central deveria fazer na reunião de hoje do Cupom é iniciar o ciclo de redução da taxa de juros. Você tem aí uma taxa de juros real de mais de 6%. a previsão de inflação para esse ano está abaixo de 5,5%, com uma Selic de 13,75%, você tem aí uma taxa de juros real de mais de 7%. Isso é um juro extraordinariamente elevado, ainda mais considerando que os choques de oferta, que levaram a inflação a subir no primeiro semestre de 2022, não vão se repetir. Um exemplo, a gente está vendo o índice pluviométrico no Brasil está muito elevado, isso significa que os reservatórios das usinas hidrelétricas vão aumentar consideravelmente o seu nível num período de chuvas, que terminam agora em abril. Então, muito provavelmente a gente não vai ter que acionar as usinas térmicas. Nós vamos ter um período de tranquilidade nas tarifas de energia elétrica ao longo do ano de 2023. Isso já alivia a pressão da energia sobre a inflação”.
“Então, assim, embora a meta de inflação seja de 3,25 e com teto de um e meio, daria 4,75, portanto a inflação projetada para esse ano ainda esteja acima da meta, o problema é que a meta de inflação é irrealista. O Conselho Monetário Nacional já deveria ter se reunido e ajustado a meta de inflação para 4%. E aí, com o intervalo de variação estaria perfeitamente dentro do regime de metas. O problema é que as metas de inflação que foram definidas para 2021, 2022 e 2023 são irrealistas, devido à mudança no cenário internacional que afetou os preços dos alimentos e os preços dos combustíveis. O correto é você ajustar a meta de inflação para o nível mais realista e iniciar o processo de redução da taxa de juros, até porque existem sinais inquietantes de fragilidade financeira no setor privado.”
“O caso das lojas Americanas pode ser apenas a ponta do iceberg. É muito provável que várias empresas do setor varejista, inclusive, o de supermercados, estejam altamente alavancados e nesse contexto de taxa de juros muito alta só piora o problema. Ou seja, nós podemos ter ao longo do ano de 2023 uma série de pedidos de recuperação judicial de diversas redes de varejistas, devido ao alto grau de alavancagem das mesmas. Então, o Banco Central para evitar ou pelo menos atenuar esse problema de fragilidade financeira deveria iniciar imediatamente o ciclo de redução da taxa de juros. Se fosse eu o presidente do Banco Central reduziria hoje a Selic de 13,75% para 13%.”
Nas últimas semanas o “mercado” parece estar mais calmo com a equipe econômica montada pelo presidente Lula. Um cenário bastante diferente do que se desenhava em meados de novembro do ano passado quando Armínio Fraga, Edmar Bacha e Pedro Malan escrevam uma carta aberta ao Presidente Lula alertando-o de que o Brasil se achava a beira de um precipício fiscal e que a PEC da transição, ao propor inicialmente a realização de um gasto extra teto de R$ 195 bilhões por dois anos iria fazer com que o mercado se recusasse a continuar a refinanciar a dívida pública, criando assim uma crise fiscal com consequências catastróficas sobre a taxa de câmbio nominal (maxidesvalorização da moeda nacional) e o retorno da hiperinflação. Essa análise foi contestada por mim e por outros colegas do grupo de pesquisa Macroeconomia Estruturalista do Desenvolvimento (www.sdmrg.com.br) publicada neste blog no dia 18 de novembro de 2022 (https://jlcoreiro.wordpress.com/2022/11/18/carta-aberta-ao-presidente-lula/) e posteriormente repercutida pela grande imprensa. A PEC da transição foi aprovada no dia 21 de dezembro de 2022 e imediatamente promulgada. Na versão aprovada o gasto extra teto foi reduzido para R$ 145 bilhões por um período menor, de apenas um ano; mas ficou definido que o Ministério da Fazenda deverá enviar até o dia 31 de agosto de 2023 um projeto com um novo arcabouço fiscal para o Brasil. Dessa forma, o teto de gastos foi declarado oficialmente morto, embora o sepultamento definitivo ainda não tenha ocorrido pois ainda estamos celebrando a missa de corpo presente pelo teto de gastos.
Passado um mês da aprovação da PEC da transição nada do que os profetas do apocalipse previram se concretizou. A prévia da inflação em janeiro de 2023 medida pelo IPCA-15 ficou em 0,55% acumulando uma alta de 5,87% em 12 meses, valor ligeiramente inferior ao observado em dezembro do ano passado (5,9%) [a esse respeito verhttps://noticias.r7.com/economia/previa-da-inflacao-ganha-ritmo-e-avanca-055-em-janeiro-24012023]. A taxa de câmbio continua flutuando entre R$5,20 e R$5,50, dependendo do humor do mercado financeiro no Brasil e no exterior, mas nada de sistematicamente diferente do observado no período anterior ao segundo turno das eleições presidenciais. Pelo menos por enquanto o Brasil parece estar livre de entrar num buraco negro.
Não obstante a isso, alguns analistas continuam afirmando que o Brasil continua a passos largos para um abismo fiscal pois as projeções para a relação dívida pública/PIB apontam para um valor superior a 90% do PIB até o final desta década. Não é a primeira vez que esse tipo de previsão é feito. Em abril de 2020 a Instituição Fiscal Independente previu que a DBGG (Dívida bruta do governo) geral poderia chegar a 100,2% do PIB em 2030, no cenário intermediário ou 138,5% do PIB no cenário pessimista (https://www.cbncaruaru.com/artigo/divida-bruta-deve-chegar-a-100-do-pib-em-dez-anos-preve-ifi)
A dívida bruta do governo geral fechou o ano de 2022 em 76,9% do PIB numa trajetória de queda a partir do pico observado em 2020. Trata-se de um valor ligeiramente maior do que o observado no final de 2019 quando a DBGG atingiu a marca de 75,8% do PIB apesar dos gastos extra teto de quase 700 bilhões de reais realizados em 2020 e das PECs dos precatórios e Kamikaze que permitiram a realização de mais algumas centenas de bilhões de reais fora do teto de gastos.
Qualquer economista que entenda o mínimo de Teoria Keynesiana sabe que “o futuro é incerto e o passado é irrecuperável”, nas palavras da economista Britânica Joan Robinson. Prever o comportamento futuro das variáveis econômicas é uma tarefa muito difícil, quando não impossível, principalmente para períodos de tempo muito longos. Isso ocorre devido ao “princípio da não-ergodicidade” dos processos econômicos segundo o qual é impossível a convergência entre a média amostral e a média da população de forma que a observação do comportamento passado de qualquer série de tempo não nos permite inferir nada sobre o comportamento dessa série no futuro. Nas palavras de Keynes “nós simplesmente não sabemos”.
Nem sempre os economistas tem a humildade para reconhecer, ainda mais em debates públicos, as limitações de suas projeções sobre o comportamento futuro da economia. Tudo o que o conhecimento econômico nos permite fazer é construir projeções baseadas em algumas hipóteses sobre o comportamento de certas variáveis chave, hipóteses essas que são apenas conjecturas que o economista faz com base na sua experiência e na sua “visão de mundo”. Dessa forma, as previsões econômicas são necessariamente viesadas no sentido de que se baseiam nas “crenças” dos economistas a respeito do funcionamento do sistema econômico.
A partir do que foi dito acima a honestidade científica no campo da economia exige que o economista explicite suas hipóteses e o “modelo” (entendido como um sistema de equações que descrevem as relações supostas entre as variáveis econômicas) a partir do qual irá basear sua análise.
Neste post eu me proponho a fazer uma simulação numérica da trajetória da DBGG como proporção do PIB para o Brasil no período entre 2023 a 2032. Trata-se de uma projeção que eu considero plausível a partir dos pressupostos e do arcabouço teórico que irei utilizar no exercício de simulação. O modelo a ser utilizado é bastante parcimonioso, pois estou deliberadamente excluindo diversas complicações observadas no mundo real que eu acredito que não são essenciais para a análise a ser feita. Por exemplo, o modelo desconsidera que a DBGG é composta por diversos tipos de títulos (pré-fixados, indexados a índice de preços, indexados a taxa de juros, indexados a taxa de câmbio), seus diferentes prazos de maturidade e etc. O modelo também supõe que a produção das firmas é restrita apenas pelo estoque de capital físico que elas possuem e que o grau de utilização da capacidade produtiva se ajusta de maneira gradual ao nível normal ou desejado pelas empresas no longo prazo. O estoque de capital também é tido como homogêneo e se deprecia a uma taxa constante por período (o qual iremos supor igual ao ano calendário). A taxa de juros de curto prazo (a selic) é determinada com base numa regra de Taylor simples, na qual a autoridade monetária aumenta a taxa de juros com respeito ao seu valor de equilíbrio de longo prazo quando a inflação esperada fica acima da meta de inflação. Por fim, iremos supor que os agentes, na falta de uma melhor alternativa dada a limitação na sua capacidade cognitiva (a racionalidade limitada de Herbert Simon), formulam suas expectativa de maneira adaptativa, considerando que a inflação atual será igual a inflação do período anterior.
Onde:
Os valores usados para os parâmetros do modelo são os seguintes:
No exercício de simulação iremos supor que (i) o Conselho Monetário Nacional irá alterar a meta de inflação para 4% a.a em 2023 e essa meta irá vigorar até 2032; (ii) o governo geral irá incorrer num déficit primário de 1% do PIB em 2023, premissa em conformidade com o resultado primário esperado para o ano de 2023 pelo próprio ministro da fazenda; (ii) o novo arcabouço fiscal a ser aprovado em 2023 em conjunto com a aprovação da reforma tributária ainda no primeiro semestre de 2023 permitirá um ajuste fiscal gradual com o resultado primário alcançando 1% do PIB em 2024, aumentando 0,5% por ano até alcançar 2,5% do PIB em 2027 ficando estável nesse patamar até o final do período; (iii) a taxa de inflação irá ficar em 5% no ano de 2023, se reduzindo para 4% a.a a partir de 2024 e (iv) a taxa de investimento (FBKF/PIB) irá aumentar 0,5 p.p ao ano a partir de 2023, atingindo 24,5% do PIB em 2032. Esse aumento da taxa de investimento é esperado como resultado do aumento do investimento público em infraestrutura (permitido devido ao novo arcabouço fiscal) e da reindustrialização gradual da economia brasileira iniciada no biênio 2023/2024.
Nessas condições, a dinâmica da DBGG/PIB, taxa real de crescimento do PIB, taxa real de juros e resultado primário como proporção do PIB pode ser visualizado na figura abaixo.
Fonte: Elaboração do autor.
Neste exercício a DBGG/PIB aumenta até 2024, quando alcança o patamar de 80,89%, iniciando a partir de 2025 uma trajetória consistente de queda até alcançar 68,83% do PIB em 2032, 10 p.p abaixo do valor registrado no final de 2019.
Esse cenário é bastante diferente do que habitualmente é divulgado pela grande imprensa. Por que? A razão fundamental, na minha visão, é que os profetas do apocalipse trabalham com cenários extremamente pessimistas para a taxa real de juros e a taxa de crescimento do PIB real. Atualmente a taxa real de juros está acima de 6% a.a. Para 2023 a maioria dos analistas prevê um crescimento do PIB em torno de 1%. Dada essa combinação de juros e crescimento a estabilização da dívida pública no patamar vigente no final de 2022 exigiria um superávit primário provavelmente em torno de 3,5% do PIB. A questão que não se coloca, contudo, é que não há nenhuma razão objetiva para estabilizar a dívida pública como proporção do PIB no primeiro ano de mandato do presidente Lula. O que importa é desenhar não apenas um novo arcabouço fiscal, mas um regime de política macroeconômica e um modelo de desenvolvimento que permita o aumento da taxa de investimento, a redução da taxa real de juros e um aumento gradual do superávit primário como proporção do PIB. Se a equipe econômica do governo conseguir desenhar esse arcabouço (e aqui existe um grande SE), então a estabilização/redução da DBGG/PIB será o resultado da retomada do desenvolvimento econômico.
Graduado em Economia pela FEA-USP. Mestre e Doutor em Economia pela Fundação Getúlio Vargas em São Paulo. Foi pesquisador visitante nas Universidades de Cambridge UK e Columbia NY. Foi economista, gestor de fundos e CEO em instituições do mercado financeiro em São Paulo. É professor de economia na FGV-SP desde 2002. Brasil, uma economia que não aprende é seu último livro. Conselheiro da FIESP e Economista-chefe do Banco Master
"A família é base da sociedade e o lugar onde as pessoas aprendem pela primeira vez os valores que lhes guiam durante toda sua vida". (Beato João Paulo II)
José Luis Oreiro 