Por que o Brasil está se tornando economicamente irrelevante ?

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A crise da economia brasileira, Debate Macroeconômico, desindustrialização, José Luis Oreiro, novo-desenvolvimentismo, Semi-estagnação da economia brasileira

Por José Luis Oreiro

A edição do jornal O Estado de São Paulo de hoje (30 de abril de 2023) apresenta uma matéria muito interessante intitulada “Economia brasileira perde relevância e tem a menor participação no PIB global em mais de 40 anos” (Ver: https://www.estadao.com.br/economia/economia-brasileira-perde-relevancia-e-tem-a-menor-participacao-no-pib-global-em-mais-de-40-anos/) na qual se apresentam dados que mostram a perda de relevância da economia Brasileira no cenário mundial nos últimos 40 anos. Segundo a matéria, que ser baseia em dados do FMI, a economia brasileira passou de cerca de 4% do PIB mundial em 1980, para cerca de 2,3% do PIB mundial ao final de 2023, uma queda de 42,5% na participação do Brasil na economia mundial num período de 43 anos.

Essa perda de relevância da economia brasileira no mundo no período 1980-2023 decorreu da forte desaceleração do crescimento econômico brasileiro nos últimos 40 anos. Com efeito, como observamos na figura abaixo, que apresenta a média móvel decenal do crescimento do PIB per-capita brasileiro entre 1930 e 2017, no período de 1930 a 1977 a economia brasileira apresentou uma aceleração do crescimento do PIB per-capita, o qual apresentou atingiu o pico de quase 7% a.a na média móvel decenal em 1977, valor suficiente para duplicar o PIB per-capita do Brasil a cada dez anos.

Fonte: IPEADATA. Elaboração do autor.

Essa aceleração do crescimento da economia brasileira ocorreu simultaneamente com o aumento da participação da indústria de transformação no PIB, a qual passou de 15% em 1947 para quase 22% em 1975, conforme figura abaixo extraída de Marconi e Rocha (2011). Desde então, a economia brasileira vem presenciando um processo de desindustrialização precoce ou prematura, a qual está claramente relacionada com a perda de dinamismo da economia brasileira nos últimos 40 anos.

Fonte: Marconi e Rocha (2011)

No período 1995-2020 a desindustrialização da economia brasileira se acentua, conforme figura abaixo construída a partir de dados do Banco Mundial, com a participação da indústria de transformação no PIB alcançando pouco mais de 10% em 2020.

Fonte: Banco Mundial

Esses dados mostram que a estagnação da economia brasileira está associada com a perda de importância da indústria de transformação no PIB, ou seja, com a desindustrialização. Alguns economistas acreditam que a desindustrialização seria um fenômeno universal e que, dessa forma, não seria o fator responsável pela perda de dinamismo da economia brasileira. De fato, existe uma desindustrialização que podemos classificar como “natural” resultante da combinação da diversificação da pauta de consumo com o aumento da participação dos serviços com o aumento da renda per-capita (Lei de Engel) e do crescimento mais acelerado da produtividade do trabalho na indústria relativamente aos demais setores de atividade econômica. Essa combinação de fatores explica porque a partir de um certo patamar de renda per-capita a participação do emprego industrial no emprego total e do valor adicionado na indústria no PIB começam a declinar. Essa desindustrialização natural, contudo, é um fenômeno de economias maduras nas quais a mão-de-obra foi totalmente transferida do setor de subsistência para o setor moderno, de maneira que os diferenciais de produtividade entre os setores de atividade econômica são relativamente pequenos. Nesse caso, a economia atinge um estado de maturidade (Kaldor, 1967) no qual o crescimento do PIB per-capita depende mais do avanço da fronteira tecnológica e do aumento do nível geral de produtividade do que da transformação da estrutura de emprego e produção permitida pela industrialização. Está claro que esse não é o caso do Brasil. A desindustrialização no Brasil tem início, no entanto, sem que a economia brasileira tivesse conseguido ultrapassar o “ponto de Lewis”, ou seja, com um percentual expressivo da força de trabalho alocada em atividades precárias ou de subsistência conforme podemos observar no quadro abaixo.

Source: Oreiro et al (2023).

Nesse contexto, tentar superar a perda de dinamismo por intermédio de um aumento massivo dos gastos com educação, como defendem alguns economistas, irá apenas atuar no sentido de aumentar a qualificação da mão-de-obra desempregada ou subempregada. Ros (2013), com base numa amostra de 87 países desenvolvidos e em desenvolvimento, mostra que o nível educacional – medido pelo número de anos de estudo da força de trabalho com mais de 25 anos – e a participação do emprego industrial no emprego total possuem uma correlação alta (0,65) de maneira que podemos considerar as duas variáveis como complementares. Isso significa que para que seja possível um aumento do nível educacional da força de trabalho é necessário aumentar a participação do emprego industrial no emprego total, até porque as empresas que demandam uma mão-de-obra mais educada e qualificada são, em sua maioria, empresas do setor industrial ou empresas do setor de serviços que atendem as demandas do setor industrial.

Fonte: Ros (2013, p. 22)

Não é de admirar, portanto, o desinteresse cada vez maior de parte da sociedade brasileira pela formação universitária: um país que, nos últimos 40 anos, se tornou um grande fazendão pariu uma sociedade na qual uma parcela expressiva de cidadãos acha que os gastos do Estado Brasileiro com ensino superior e com ciência e tecnologia não passam de “boquinha” e “mamata” para “vagabundos”, “maconheiros” e “comunistas’.

A grande mídia, nos últimos 40 anos, criou bordões como “o agro é pop”, o “agro é tudo”. Constantemente somos bombardeados por propaganda subliminar que tenta convencer a sociedade brasileira que o agronegócio é uma máquina de prosperidade e de que a economia brasileira precisa desse setor para (sic) se desenvolver. Na verdade, contudo, a desaceleração do crescimento da economia brasileira coincidiu com a perda de importância das exportações de manufaturados nas exportações totais, ou seja, com a reprimarização da pauta de exportações, como podemos visualizar na figura abaixo:

Fonte: Banco Mundial.

O agronegócio está bem longe de ser uma máquina de desenvolvimento como quer fazer parecer a grande mídia. Conforme dados apresentados na Tabela abaixo extraída do blog Valor Adicionado, a agropecuária é o setor que apresentou em 2020 a menor remuneração mensal do trabalho entre todos os setores de atividade econômica, menor inclusive do que a construção civil, cerca de 47% da remuneração paga na indústria de transformação e apenas 53% da remuneração média do trabalho no Brasil. Definitivamente o “agro não é pop”.

Em suma, para que o Brasil possa retomar o desenvolvimento econômico e voltar a ser um país economicamente relevante no mundo é necessário que a economia brasileira passe por um processo de reindustrialização. A evidência empírica recente parece apontar também para a existência de uma relação positiva entre industrialização e democracia (https://preprints.apsanet.org/engage/api-gateway/apsa/assets/orp/resource/item/61bbcb3e02c2146464287888/original/industrialization-and-democracy.pdf), de tal maneira que a preservação do Estado Democrático de Direito no Brasil só estará garantida pela volta da indústria como motor de desenvolvimento da economia brasileira. Fora da indústria não há salvação nem esperança para o Brasil.

Referências

Kaldor, N. (1967). Strategic Factors in Economic Development. New york State school of industrial and labor relations, Cornell University, Ithaca.

Marconi, N; Rocha, M. (2011). “Desindustrialização Precoce e Sobrevalorização da Taxa de Câmbio”. Texto para Discussão 1681, IPEA-DF.

OREIRO, J. L. C.; GABRIEL, L. F. ; DAMATO, S. ; SILVA, K. M. (2023). “LABOUR MARKET REFORMS IN BRAZIL (2017-2021): AN ANALYSIS OF THE EFFECTS OF RECENT FLEXIBILIZATION ON LABOR MARKET LEGISLATION”. Panoeconomicus, no prelo.

Ros, J. (2013). Rethinking Economic Development, Growth and Institutions. Oxford University Press: Oxford.

Crédito direcionado, a taxa de juros Selic e a ignorância confiante de Roberto Campos Neto.

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José Luis Oreiro

A vida do Presidente Central do Brasil não tem sido nada fácil nos 100 dias de governo do Presidente Luis Inácio Lula da Silva. Dia sim e outro também o Presidente Lula ataca a política monetária do Banco Central do Brasil que insiste em manter a taxa selic em 13,75 % a.a num contexto em que a inflação medida pelo IPCA acumulada em 12 meses acumulou alta de 4,65% em março de 2023 (https://www.remessaonline.com.br/blog/ipca-hoje/#:~:text=O%20valor%20do%20IPCA%20hoje%20est%C3%A1%20em%200%2C71%25%2C,puxada%20pela%20alta%20da%20gasolina.) mesmo após a re-oneração parcial dos impostos sobre combustíveis feita pelo governo federal.

A taxa real de juros (ex-post) se encontra no patamar de 8,69% a.a, quase 300 pontos base acima da média da taxa selic no período 1999-2022 de “apenas” 5,91% a.a. Isso num contexto em que a inflação acumulada em 12 meses está quase 200 pontos base abaixo da média do período 1999-2022 de 6,43% a.a. Trata-se da mais elevada taxa real de juros praticada entre as maiores economias do mundo como podemos observar na figura abaixo:

Ao ouvir de um empresário na Lide Brasil Conference nesta sexta-feira dia 21 de abril de que o elevado patamar da taxa selic atrapalha o crescimento do Brasil, Campos Neto recorreu ao velho arsenal de ideias desgastadas pelo uso recorrente para explicar o inexplicável. Campos Neto apresentou os seguinte argumentos:

1. Apenas 20% do crédito é ligado a Selic, o resto depende de taxas longas que o Banco Central não controla.
2. Se a redução da Selic não for (sic) crível então as taxas de juros longas não vão cair.
3. A taxa selic está no patamar que se encontra devido a obstrução dos canais de transmissão da política monetária por parte do crédito direcionado, o qual ao reduzir as taxas cobradas sobre algumas linhas de crédito (o crédito agrícola e o habitacional, por exemplo) faz com que seja necessário uma dosagem maior da taxa de juros básica para que o Banco Central consiga atingir a meta de inflação.

Antes de escrever este post, fui consultar o verbete sobre o Presidente do Banco Central do Brasil na wikipedia onde se pode constatar que Roberto Campos Neto é graduado em economia com especialização em finanças pela Universidade da Califórnia, tendo sua atuação profissional operador no mercado financeiro com passagens pelo Banco Bozano-Simonsen e Santander. Sua formação acadêmica e sua experiência profissional não tem nenhuma relação com Política Monetária, algo que deveria ser condição sine qua non para qualquer pessoa que exerça a presidência do Banco Central do Brasil, ainda mais agora na fase em que o Banco Central é uma “instituição autônoma” e, portanto, livre de pressões políticas.

Essa constatação me fez pensar que talvez o problema de Roberto Campos Neto não seja ele ser, conforme a versão que circula livremente em Brasília, um agente infiltrado do Bolsonarismo no governo Lula com o objetivo de sabotar o governo por intermédio de uma política monetária excruciantemente contracionista. Acredito que Roberto Campos Neto padeça do efeito “Dunning-Krueger” (https://blog.psicologiaviva.com.br/o-efeito-dunning-kruger/) definido como uma situação na qual a pessoa é ignorante sobre a própria ignorância, e por isso acredita piamente ser um gênio incompreendido.

Vamos aos argumentos apresentados por Campos Neto.

A taxa selic é a chamada taxa básica de juros, ou seja, a meta anual para a taxa de juros dos empréstimos no mercado interbancário, no qual ao final de cada dia os bancos compensam tomam emprestado ou emprestam a diferença entre as suas reservas no Banco Central e as reservas compulsórias. Como a política monetária é operada por intermédio de uma meta para a taxa de juros do interbancário, o Banco Central é obrigado a atuar como emprestador de ultima instância e ofertar as reservas que os bancos comerciais demandem a essa taxa. Em outras palavras, a oferta de reservas bancárias é endógena, determinada pela demanda dos bancos comerciais.

Mas a taxa selic não é apenas a taxa de juros do mercado interbancário. Ela também é a taxa de juros de uma parcela considerável de títulos da dívida pública, as assim chamadas Letras do Tesouro Nacional, sendo equivalente a 42,31% da dívida mobiliária federal. Como as Letras Financeiras do Tesouro tem duration zero no sentido de Macauley (Oreiro e Paula, 2021, p.78) segue-se que a taxa de juros selic também é a taxa de juros livre de risco da economia brasileira, sendo assim um dos determinantes do custo médio ponderado do capital, o qual é o custo de oportunidade dos projetos de investimento. Dessa forma, mesmo que um projeto de investimento seja 100% autofinanciado, a taxa de juros selic irá influenciar a decisão de investimento na medida que é um dos determinantes do custo do capital. É espantoso como uma pessoa que trabalhou tantos anos no mercado financeiro desconheça um fato tão simples como esse.

O custo médio ponderado do capital é a média entre a taxa de juros do capital próprio (igual a soma entre a taxa de juros livre de risco e o prêmio de risco específico ao projeto de investimento), ponderada pela participação do capital próprio na estrutura de capital da firma, e a taxa de juros do capital de terceiros, ponderada pela participação do capital de terceiros no capital próprio. O capital de terceiros pode ser obtido no mercado de crédito, na forma de empréstimos dos bancos comerciais ou de bancos de desenvolvimento como o BNDES; ou no mercado de capitais por intermédio da venda de títulos de dívida junto a instituições financeiras não bancárias. Os argumentos 2 e 3 de Campos Neto se referem a taxa de juros do capital de terceiros.

Vamos começar supondo que uma firma deseje lançar títulos no mercado de capitais para financiar um projeto de investimento cujo horizonte é de 10 anos. Para evitar descasamento de prazos entre ativos e passivos o ideal é que a firma emita um título de dívida de 10 anos de prazo de maturidade. O preço de mercado desse título será igual valor presente do fluxo de juros que a firma promete pagar ao longo desse período acrescido de um valor de resgate do título ao final do seu prazo de maturidade. A taxa de juros que iguala o preço do título ao valor presente desse fluxo de caixa é a taxa de juros na maturidade, ou seja, a taxa de juros que o comprador do título vai receber se mantiver o título em carteira até o final de seu prazo de vencimento. Como se trata de um título de 10 anos podemos dizer que se trata de uma taxa de juros de 10 anos. Como é determinado a taxa de juros desse título? O comprador do título tem sempre a opção de comprar um título da dívida pública de igual prazo de maturidade. Como os títulos públicos são livres de risco, segue-se que a taxa de juros de longo-prazo do título privado será igual a taxa de juros de longo-prazo dos títulos públicos acrescida do prêmio de risco que os títulos privados tem que pagar relativamente aos títulos públicos. Dessa forma, se a taxa de juros de longo-prazo dos títulos públicos aumentar; segue-se que a taxa de juros dos títulos privados também irá subir, aumentando o custo do capital de terceiros e, portanto, o custo médio ponderado do capital.

No caso de uma LFT a taxa de juros na maturidade será sempre igual a taxa selic, de forma que não há distinção entre a taxa de juros de curto-prazo e a taxa de juros de longo-prazo, ou seja, a curva de rendimentos é horizontal. Para os títulos públicos pré-fixados, cuja participação na dívida mobiliária federal era de 24,6% em fevereiro de 2023, a lógica de determinação da taxa de juros na maturidade é similar a dos títulos privados. Contudo, um título pré-fixado com um prazo de maturidade de 10 anos é substituto (imperfeito) de um título de prazo de maturidade de 1 ano, cuja aplicação pode ser renovada por 9 anos. Dessa forma, a taxa de juros na maturidade de um título público de 10 anos será igual a média geométrica do valor corrente da taxa de juros de um ano (a taxa selic no ano 1) e das expectativas que os compradores de títulos formam no ano 1 a respeito da taxa selic para o período i=2, …10.

O Presidente do Banco Central afirma que (ponto 2 acima) que se a redução da taxa de juros de curto-prazo não for crível, então a taxa de juros de longo-prazo não irá cair. Como a taxa longa nada mais é do que a média geométrica das expectativas de mercado sobre o valor futuro da taxa curto, o que Campos Neto quer dizer é que as expectativas que o mercado formula sobre o comportamento futuro do Banco Central, que é quem tem o poder para fixar a taxa selic a cada instante do tempo, não são compatíveis com o comportamento corrente do Banco Central. Parece confuso, mas não é. O que Campos Neto quer dizer é o seguinte “se eu fizer uma redução da taxa de juros que o mercado considere incompatível com o cumprimento da meta de inflação no futuro, então o mercado vai antecipar uma elevação futura da taxa selic que terá como consequência a manutenção da taxa longa em patamares elevados“.

O problema é que as expectativas do mercado sobre o comportamento futuro da taxa selic dependem criticamente da sinalização que o próprio Banco Central dá sobre o comportamento futuro da Selic. Quando o Presidente do Banco Central vem a público dizer, como o ocorrido no dia 30 de março de 2023, que a taxa selic deveria ser de 26,5% para que a meta de inflação de 2023 pudesse ser cumprida (https://www.moneytimes.com.br/selic-deveria-ser-265-para-cumprir-meta-de-inflacao-em-2023-diz-campos-neto/); ele está passando uma mensagem clara para o mercado de que o Banco Central não irá reduzir a taxa de juros tão cedo, o mercado então precifica essa informação na curva de juros fazendo com que os preços dos títulos públicos acabem por sancionar o cenário pessimista do Banco Central. Aqui temos um claro problema de falha de coordenação de expectativas: o Banco Central não reduz os juros porque acha que o mercado verá a redução como insustentável e o mercado precifica a manutenção da taxa de juros selic num patamar elevado porque acha que o Banco Central não irá reduzir os juros.

Passemos agora ao ponto 3. Esse argumento tem sido usado sistematicamente desde 2004 pelos economistas liberais como justificativa para o patamar elevado de juros no Brasil. Eu mesmo ouvi da boca do Joaquim Levy, pelos idos de 2004 ou 2005, quando ele sera secretário do Tesouro do primeiro governo Lula numa palestra realizada na Federação das Indústrias do Estado do Paraná. Esse argumento foi usado pelo governo Temer para substituir a TJLP, a taxa de juros fixada pelo Conselho Monetário Nacional para os empréstimos concedidos pelo BNDES, pela TLP uma taxa real que acompanha o movimento da taxa selic (Ver Tabela Abaixo). Daqui se segue, portanto, que uma parte relevante do canal de transmissão da política monetária teria sido “desobstruído” durante o governo Temer, de maneira que, fosse essa a causa dos juros elevados, então a taxa selic deveria estar num patamar muito mais baixo do que o atual. Mas, como chamei atenção no início deste post, o valor real da taxa selic se encontra hoje ACIMA da média histórica de 1999 a 2022 da taxa selic. Esse argumento do Campos Neto simplesmente não para em pé.

Mas a fala de Campos Neto mostrou também uma enorme ignorância sobre a relação crédito-depósitos numa economia de moeda fiduciária. Ao contrário do senso comum apresentado nos manuais de economia monetária, os Bancos não emprestam depósitos que tenham recebido previamente dos seus clientes; mas criam depósitos quando concedem empréstimos. Com efeito, quando um banco decide conceder um empréstimo a uma pessoa física ou jurídica ele credita o valor do empréstimo na conta de depósito a vista do tomador, criando naquele exato momento um depósito à vista igual ao valor do empréstimo (líquido das taxas cobradas pelo banco). Caso o volume de depósitos criado exija um montante de reservas compulsórias superior ao que o Banco dispõe no Banco Central, ele simplesmente toma essas reservas emprestadas no mercado interbancário pagando a taxa de juros selic, que é fixada pelo próprio Banco Central. Dessa forma, numa economia de moeda fiduciária empréstimos criam depósitos e depósitos criam reservas (Lavoie, 2022, capítulo 4). A implicação disso para a questão do crédito direcionado é muito direta: a taxa de juros do crédito livre não é mais alta do que a do crédito direcionado devido ao “efeito meia-entrada”, ou seja, devido a existência de uma fração fixa do volume de depósitos que tem que ser alocados em linhas de crédito menos lucrativas, forçando os bancos a cobrar taxas de juros mais altas sobre os depósitos que eles podem emprestar livremente. Isso porque o volume de depósitos não é independente do volume de crédito concedido, mas é determinado por ele. Se a taxa de juros do crédito livre é mais alta do que a do crédito direcionado é porque os bancos percebem um risco maior na concessão de crédito livre do que na concessão de crédito direcionado. Aversão ao risco, não efeito meia-entrada, é o que explica o diferencial de juros entre os segmentos livre e direcionado do mercado de crédito.

Em suma, Campos Neto apresentou no dia de hoje mais uma desculpa esfarrapada para manter a taxa de juros selic no patamar que se encontra. Vamos aguardar qual será a próxima desculpa. Da minha parte, acredito que o estoque de desculpas esteja prestes a se esgotar.

Referências

Lavoie, M. (2022). Post Keynesian Economics: New Foundations. Edward Elgar: Chatelham.

Oreiro, J.L; Paula, L.F. (2021). Macroeconomia da Estagnação Brasileira. Alta Books: Rio de Janeiro.

Oreiro diz que é “idiotice” de Campos Neto botar a culpa dos juros altos no BB, CEF e BNDES (Hora do Povo, 18/04/2023)

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or Hora do Povo  Publicado em 18 de abril de 2023

José Luis Oreiro e Campos Neto (Fotomontagem HP)

Presidente do BC atacou os bancos públicos porque quer acabar com financiamentos direcionados. O cínico afirmou que juros altos “é um problema de todos nós, é um problema do BC, é um problema do governo, é um problema das pessoas”

O professor de economia da UnB José Luis Oreiro criticou, nesta terça-feira (18), em suas redes sociais, a declaração do presidente do Banco Central, Roberto Campos Neto, de que a culpa pelo juros altos no Brasil é do crédito direcionado dos bancos públicos e do povo brasileiro. “Esse sujeito é um idiota confiante”, afirmou Oreiro.

Ao falar num evento promovido pela Esfera Brasil, no fim de semana passado, Campos Neto afirmou que os juros altos “é um problema de todos nós, é um problema do Banco Central, é um problema do governo, é um problema das pessoas”. As mesmas pessoas que são extorquidos por uma taxa de juros indecente, são agora culpadas por esta mesma alta, que é decidida pelo próprio Campos Neto.

Para o presidente do BC, o lucro dos bancos privados é sagrado, por isso ele ataca os bancos públicos e o financiamento direcionado. Ele ataca esta modalidade de financiamento exatamente porque ela tem juros mais baixos, uma conquista brasileira de muitas décadas.

O serviçal do mercado financeiro comparou o financiamento direcionado com a meia entrada no cinema, outra conquista da juventude brasileira que ele também condena. “No crédito direcionado, a gente pode fazer a análise do cinema que vende a meia-entrada. Se eu vendo muita meia-entrada e quero ter o mesmo lucro, a entrada inteira eu tenho que subir o preço. O crédito funciona um pouco assim”, afirmou.

“O que ele quer? Tirar o financiamento do Banco do Brasil para a agricultura? Para, então, o preço dos alimentos disparar?”, indagou o economista da UNB.

O objetivo de Campos Neto é acabar com o crédito para investimentos das empresas, realizado, em grande parte, por meio de operações diretas e repasses do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). Quer também eliminar os financiamentos habitacionais. E, por último, o presidente do BC está de olho no crédito rural, do Banco do Brasil.

Em suma, se o desemprego vai disparar, se a inflação fugirá ao controle, se vai faltar alimentos e se as indústrias vão fechar as portas e demitir, nada disso interessa a Campos Neto, desde que o bancos privados, é claro, sigam ganhando muito dinheiro na especulação financeira.

Atualmente está em 13,75% ao ano, a taxa básica de juros, fixada pelo BC. Os juros para financiamento de capital de giro está na casa dos 20%. Nenhum negócio apresenta um retorno que compense uma taxa de juros nesses níveis. O setor produtivo não investe e o país segue estagnado.

Em termos de juro reais, o Banco Central está praticando as maiores taxas do mundo. Estas taxas estão provocando uma estagnação econômica gravíssima no país. Os gastos públicos com os juros estão consumindo 20% do Orçamento da União, sem considerar a rolagem da dívida. Quando esta é incluída, os gastos atingem 50% do Orçamento da União. Enquanto isso, somente 2% do orçamento são destinados aos investimentos.

Segundo Oreiro, Campos Neto “está repetindo a mesma ladainha do Joaquim Levy em 2004” [ primeiro governo Lula]. “O Banco Central está querendo acabar com o financiamento habitacional”, denunciou o professor da UnB. “Aí o investimento residencial despenca”, destacou o economista. ‘A vantagem de ter 51 anos é que eu já ouvi essa estupidez várias vezes”, ironizou o especialista. “Estou ficando sem paciência para a burrice”, completou.

O Arcabouço Fiscal de Fernando Haddad: uma primeira avaliação

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José Luis Oreiro*

Nesta quinta-feira, dia 30 de março de 2023, o Ministro da Fazenda anunciou o tão esperado arcabouço fiscal. Com base na apresentação feita pelo ministro Fernando Haddad o novo arcabouço fiscal irá combinar metas para o crescimento das despesas primárias com metas para o resultado primário do governo geral de forma a estabilizar a dívida bruta em 76% do PIB em 2026 no cenário básico (sem “fechamento nos juros” e com o governo alcançando o centro da banda para o resultado primário previsto para o período 2023-2026). No cenário mais otimista, em que as despesas com juros são reduzidas em 2 p.p do PIB e o governo consegue cumprir o centro da banda de resultado primário, a dívida bruta do governo geral fecharia em 2026 dois pontos percentuais abaixo do nível prevalecente em 2023.

Os pontos principais do arcabouço são os seguintes. Em primeiro lugar é estabelecida uma meta móvel para o resultado primário, com bandas de variação. A meta de primário para 2023 é de -0,5% do PIB, aumentando 0,5 p.p do PIB a cada ano até alcançar 1,0% do PIB em 2026. Para evitar contingenciamentos devido a flutuações imprevistas nas receitas e despesas do governo geral é definida uma banda de variação de 0,25 p.p do PIB para mais ou para menos. O teto de gastos é mantido, mas modifica-se a regra de crescimento do teto de gastos. Ao invés de gasto real zero, os gastos primários podem agora crescer em termos reais dentro de um intervalo definido entre 0,6% a.a (o piso para o crescimento dos gastos) e o teto de 2,5% a.a. Dentro desse intervalo, os gastos podem crescer a uma taxa que seja igual ou menor do que 70% da taxa de crescimento das receitas tributárias. Caso o resultado primário fique abaixo do limite mínimo da banda para o resultado primário, então para o exercício fiscal seguinte os gastos primários poderão crescer no máximo a um ritmo igual a 50% do crescimento da receita tributária. Por fim, deverá ser estabelecido um piso para o investimento público (o qual seria de R$ 75 bilhões para o ano de 2023, sendo corrigido anualmente pela inflação.

O primeiro ponto que me chamou atenção foi a fixação de metas simultâneas para o resultado primário e para a despesa primária. Como o resultado primário é apenas a diferença entre a receita tributária (que o governo tem pouco poder de discricionariedade no curto-prazo) e as despesas primárias; segue-se que só é possível fixar uma única meta: ou se fixa uma meta de resultado primário, sendo as despesas primárias a variável de ajuste (como ocorria no regime de metas de superávit primário entre 1999 e 2014), ou se fixa uma meta para as despesas primárias e o resultado primário é a variável de ajuste (como ocorreu após a introdução do Teto de Gastos). Fixar o resultado primário e a despesa primária de forma independente e simultânea só é possível se a receita tributária for a variável de ajuste!  

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* Professor Associado do Departamento de Economia da Universidade de Brasília (UnB), Professor do Programa de Doutorado em Integração Econômica da Universidade do País Basco (UPV), Pesquisador Nível I do CNPq e Líder do Grupo de Pesquisa Macroeconomia Estruturalista do Desenvolvimento. E-mail: joreiro@unb.br.

Oreiro diz que decisão do BC é absurda (Hora do Povo, 23/03/2023)

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Por Hora do Povo  Publicado em 23 de março de 2023

Economista José Luis Oreiro. Foto: Divulgação

“Seguir com os juros altos é apenas transferir renda de toda a sociedade para o 1% mais rico da população”, denunciou o economista

O economista e professor da UnB José Luis Oreiro definiu como “absurda” a decisão do Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central (BC) de manter a taxa de juros da economia  (Selic) em 13,75% ao ano.

Em artigo, publicado na noite desta quarta-feira (22), Oreiro destacou que o Copom manteve a taxa básica de juros em 13,75% ao ano “com um claro viés de alta. No comunicado, após o término da reunião, o Copom anuncia que: ‘O comitê enfatiza que os passos futuros da política monetária poderão ser ajustados e não hesitará em retomar o ciclo de ajuste caso o processo de desinflação não ocorra dentro do esperado’. Mesmo que tudo ocorra conforme o esperado pelo Copom, a taxa básica de juros deverá permanecer elevada por um período de tempo prolongado. Com efeito, lê-se no comunicado, o Copom “segue vigilante, avaliando se a estratégia de manutenção da taxa básica de juros por período prolongado será capaz de assegurar a convergência da inflação’. Desses trechos, segue-se uma única conclusão lógica: Ou a Selic irá ficar em 13,75% ainda por muitos meses, ou poderá aumentar”, alertou Oreiro, que seguiu.

“A justificativa técnica para a decisão de manutenção da meta de taxa de juros em 13,75% a.a é absurda. Segundo o comunicado do Copom ‘Os episódios envolvendo os bancos nos Estados Unidos e na Europa elevaram a incerteza e a volatilidade dos mercados e requerem monitoramento’. WTF!!!! [expressão em inglês para What the Fuck] O Copom afirma que, face a um quadro de possível crise financeira global, a estratégia ótima do Banco Central Brasileiro é manter a taxa de juros real em 8% a.a. Esses episódios apontam para um risco deflacionário a nível mundial, o que requer precisamente o afrouxamento da política monetária nos Estados Unidos e na Europa, bem como no Brasil. Aliás, pelas Terras Brazilis existe um risco não desprezível de crise financeira devido ao elevado endividamento das empresas não-financeiras”.

O economista afirmou, ainda, que a decisão do Copom mostra que não adianta tentar tentar uma política de “apaziguamento” com a presidente do BC e sua diretoria.

“O Ministério da Fazenda havia desenhado uma estratégia para convencer o Copom a reduzir, ou ao menos sinalizar com a redução, a taxa básica de juros na reunião de hoje. A estratégia repetida várias vezes pelo Ministro da Fazenda era a coordenação entre as políticas monetária e fiscal. O Ministério da Fazenda fez uma reoneração parcial dos impostos federais sobre os preços dos combustíveis e introduziu um imposto de exportação sobre o petróleo com o objetivo de aumentar a arrecadação de impostos em cerca de R$ 27 bilhões, diminuindo assim a previsão de déficit primário para o ano de 2023. Uma vez feita a sinalização por parte do Ministério da Fazenda que o governo está comprometido com a “responsabilidade fiscal”, o Copom poderia então iniciar o processo de flexibilização da política monetária, alegando que parte da incerteza fiscal fora dissipada nas últimas semanas. Em teoria, tratava-se de uma bela estratégia, mas pelo visto faltou combinar com os russos”, disse Oreiro.

E acrescentou:  

“O debate público no Brasil sobre a condução da política monetária se baseia na ideia tola de que se trata de uma questão técnica, que deve ser tratada apenas por hiper especialistas no assunto. Ledo engano. Em primeiro lugar, a economia não é uma hard science como a Física, onde é possível realizar experimentos em condições controladas que permitem descartar ou aceitar determinadas hipóteses…. Em segundo lugar, o “conhecimento econômico”, por assim dizer, não é neutro: os modelos econômicos não apenas refletem a visão de mundo dos seus construtores como ainda podem esconder os interesses econômicos de certas classes sociais. No caso da política monetária isso é bem claro, pois a taxa de juros é uma variável fundamental para determinar a distribuição da renda produzida na sociedade entre as classes produtoras (empresários e trabalhadores) e as classes rentistas (bancos e sistema financeiro em geral). Ao longo do ano de 2023, o pagamento de juros da dívida pública será superior a R$ 700 bilhões, trata-se da segunda maior rubrica do orçamento do governo, ficando atrás apenas das despesas da previdência social”, lembrou o economista, que ressaltou: 

“Se as políticas de assistência social (bolsa família, seguro desemprego, abono salarial, aposentadoria rural) são transferências de toda a sociedade para os mais pobres e vulneráveis, os juros da dívida pública são uma transferência de renda de toda a sociedade para o 1% mais rico da população”, afirmou Oreiro.

Segundo o professor da UNB, “a magnitude dos interesses envolvidos explica o por que a estratégia concebida pelo Ministério da Fazenda não deu certo. Tal como disse D. Juan de Austria, na batalha de Lepanto, ‘Ya no es tiempo de razonar, sino de combatir’. É necessária a união de todas as forças progressistas da sociedade brasileira para forçar a demissão do Presidente e de toda a diretoria do Banco Central do Brasil… Cabe ao governo abandonar a política de apaziguamento com respeito ao Banco Central e convocar uma reunião de emergência do Conselho Monetário Nacional para rever a meta de inflação de 2023 para, no mínimo, 4% a.a”.

Fracassa a estratégia de apaziguamento do Ministério da Fazenda, é hora de declarar guerra ao Copom

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Na reunião do Conselho de Política Monetária finalizada hoje, 22 de março de 2023, a taxa básica de juros foi mantida em 13,75% a.a com um claro viés de alta. No comunicado após o término da reunião o Copom anuncia que “O comitê enfatiza que os passos futuros da política monetária poderão ser ajustados e não hesitará em retomar o ciclo de ajusta caso o processo de desinflação não ocorra dento do esperado“. Mesmo que tudo ocorra conforme o esperado pelo Copom a taxa básica de juros deverá permanecer elevada por um período de tempo prolongado. Com efeito, le-se no comunicado que o Copom “segue vigilante, avaliando se a estratégia de manutenção da taxa básica de juros por período prolongado será capaz de assegurar a convergência da inflação“. Desses trechos segue-se uma única conclusão lógica: Ou a Selic irá ficar em 13,75% ainda por muitos meses, ou poderá aumentar”.

A justificativa técnica para a decisão de manutenção da meta de taxa de juros em 13,75% a.a é absurda. Segundo o comunicado do Copom “Os episódios envolvendo os bancos nos Estados Unidos e na Europa elevaram a incerteza e a volatilidade dos mercados e requerem monitoramento”. WTF!!!! O Copom afirma que, face a um quadro de possível crise financeira global, a estratégia ótima do Banco Central Brasileiro é manter a taxa de juros real em 8% a.a. Esses episódios apontam para um risco deflacionário a nivel mundial, o que requer precisamente o afrouxamento da política monetária nos Estados Unidos e na Europa, bem como no Brasil. Aliás pelas Terras Brazilis existe um risco não desprezível de crise financeira devido ao elevado endividamento das empresas não-financeiras. Escrevi recentemente sobre esse tema no Blog do Monetary Policy Institute, coordenado por meu amigo Louis-Phillipe Rochon (https://medium.com/@monetarypolicyinstitute/high-interest-rates-and-financial-fragility-in-brazil-e7680e4484ae).

O Ministério da Fazenda havia desenhado uma estratégia para convencer o Copom a reduzir, ou ao menos sinalizar com a redução, a taxa básica de juros na reunião de hoje. A estratégia repetida várias vezes pelo Ministro da Fazenda era a coordenação entre as políticas monetária e fiscal. O Ministério da Fazenda fez uma reoneração parcial dos impostos federais sobre os preços dos combustíveis e introduziu um imposto de exportação sobre o petróleo com o objetivo de aumentar a arrecadação de impostos em cerca de R$ 27 bilhões de reais, diminuindo assim a previsão de déficit primário para o ano de 2023. Uma vez feita a sinalização por parte do Ministério da Fazenda que o governo está comprometido com a “responsabilidade fiscal” o Copom poderia então iniciar o processo de flexibilização da política monetária, alegando que parte da incerteza fiscal fora dissipada nas últimas semanas. Em teoria tratava-se de uma bela estratégia, mas pelo visto faltou combinar com os russos.

O debate público no Brasil sobre a condução da política monetária se baseia na ideia tola de que se trata de uma questão técnica, que deve ser tratada apenas por hiper especialistas no assunto. Ledo engano. Em primeiro lugar, a economia não é uma hard science como a Física, onde é possível realizar experimentos em condições controladas que permitem descartar ou aceitar determinadas hipóteses (Oreiro e Gala, 2016). A evidência empírica produzida pelos economistas nada mais é do que testes de consistência entre as previsões de um modelo econômico com as previsões de um modelo econométrico sujeito a todo tipo de limitações imagináveis: viés de variável omitida, falha de especificação do modelo, endogenidade de variáveis, inconsistência na base de dados, etc. Em segundo lugar, o “conhecimento econômico”, por assim dizer, não é neutro: os modelos econômicos não apenas refletem a visão de mundo dos seus construtores (Schumpeter, 1954) como ainda podem esconder os interesses econômicos de certas classes sociais. No caso da política monetária isso é bem claro, pois a taxa de juros é uma variável fundamental para determinar a distribuição da renda produzida na sociedade (Lavoie, 2022, p.251) entre as classes produtoras (empresários e trabalhadores) e as classes rentistas (bancos e sistema financeiro em geral). Ao longo do ano de 2023 o pagamento de juros da dívida pública será superior a R$ 700 bilhões, trata-se da segunda maior rubrica do orçamento do governo, ficando atrás apenas das despesas da previdência social. Se as políticas de assistência social (bolsa família, seguro desemprego, abono salarial, aposentadoria rural) são transferências de toda a sociedade para os mais pobres e vulneráveis, os juros da dívida pública são uma transferência de renda de toda a sociedade para o 1% mais rico da população, incluindo este escriba que vos fala!

A magnitude dos interesses envolvidos explica o porque a estratégia concebida pelo Ministério da Fazenda não deu certo. Tal como disse D. Juan de Austria na batalha de Lepanto “Ya no es tiempo de razonar, sino de combatir” (Ver https://pt.wikipedia.org/wiki/Batalha_de_Lepanto). É necessária a união de todas as forças progressistas da sociedade brasileira para forçar a demissão do Presidente e de toda a diretoria do Banco Central do Brasil. O combate deve se dar no campo econômico, cabendo aos economistas Keynesianos e Desenvolvimentistas, refutar ponto por ponto os argumentos levantados pelos economistas ortodoxos para a manutenção desse sistema de saque de toda a sociedade pelos mais ricos; e aos demais membros da sociedade civil se mobilizar nas redes sociais e nas ruas pela mudança imediata da condução do Banco Central. Por fim, cabe ao governo abandonar a política de apaziguamento com respeito ao Banco Central e convocar uma reunião de emergência do Conselho Monetário Nacional para rever a meta de inflação de 2023 para, no mínimo, 4% a.a.

Figura: Batalha de Lepanto (07/10/1571)

O tempo urge. Os sinais de recessão na economia brasileira se acumulam a cada dia. Se nada for feito para reduzir os juros para algum patamar aceitável (creio que 2% real seria de bom tamanho) então o governo Lula estará condenado a repetir o destino de Dilma Rouseff. Será o retorno triunfante do Bolsonarismo. Temos que fazer tudo o que está ao nosso alcance para evitar isso.

Referências

Lavoie, M. (2022). Post-Keynesian Economics: New Foundations. Edward Elgar: Cheltenhan.

Oreiro, J.L; Gala, P. (2016). “O Núcleo duro da divergência entre ortodoxos e heterodoxos na economia”. Folha de São Paulo, Ilustríssima, 23/10/2016. Disponível em https://www.bresserpereira.org.br/index.php/third-part-works/good-articles-that-i-recently-have-read/10277-6676

Schumpeter, J.A. (1954). History of Economic Analysis. Oxford University Press: Nova Iorque

O Presidente Lula tem razão: o desequilíbrio fiscal no Brasil é culpa do Banco Central

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Onze entre cada dez economistas ligados direta ou indiretamente ao mercado financeiro atribuem o elevado patamar da taxa de juros selic observado no Brasil ao desequilíbrio fiscal do governo central (governo federal + Banco Central). Segundo o seu seu, por assim dizer, raciocínio, como o governo gasta mais do que arrecada então ele precisa pedir muito dinheiro emprestado no mercado, aumentando a demanda por crédito e, dada a baixa taxa de poupança existente no Brasil, produzindo uma elevada taxa de juros. A solução é reduzir a despesa primária do governo geral, cortando despesas desnecessárias e/ou ineficientes (quais?), para então conseguir reduzir a taxa de juros. Dessa forma, o desequilíbrio fiscal brasileiro teria sua origem no excesso de despesa primária do governo geral, razão pela qual o teto de gastos deveria ser mantido a forceps pela equipe econômica do novo governo Lula.

Na posse do novo presidente do BNDES Aloisio Mercadante, o Presidente Lula mais uma vez se pronunciou contra a decisão do Copom do Banco Central de manter a taxa selic em 13,75% a.a. Com uma inflação acumulada em 12 meses de 5,79% temos que a taxa real de juros (ex-post) é de 7,52% a.a, a mais elevada do mundo. O Presidente Lula afirmou hoje que “Não tem explicação para a taxa de juros a 13,5 [13,75]%. Faz anos que a gente briga pela taxa de juros no Brasil”.

Não existe efeito sem causa. Claro que existe uma explicação para o elevado patamar da taxa de juros no Brasil, mas essa explicação não é o desequilíbrio fiscal. Pelo contrário, o desequilíbrio fiscal é o resultado da política de juros adotada pelo Banco Central do Brasil nos últimos anos.

Vamos aos números. A Figura 1 abaixo mostra a evolução no acumulado em 12 meses do resultado primário do governo central e dos juros nominais que o governo central paga sobre o estoque de sua dívida. Observem que até março de 2020 (mês em que as primeiras medidas de distanciamento social são adotadas no Brasil) o governo central incorria num déficit primário em torno de 1,5% do PIB e pagava juros nominais ligeiramente superiores a 4% do PIB. Com os gastos primários realizados para o enfrentamento das consequências econômicas, sociais e sanitárias da pandemia do Covid-19, o déficit primário do setor público aumenta para quase 10% do PIB em dezembro de 2020, mas o pagamento de juros nominais cai para 3,5% do PIB nesse mês, continuando sua trajetória de queda até junho de 2021 quando chega a 2,93% do PIB. Observem, caros leitores, que um aumento espectacular nas despesas primárias do governo central (como % do PIB) foi obtido com uma redução da conta de juros nominais paga pelo governo central, ou seja, um resultado OPOSTO ao esperado com base na (sic) teoria econômica usada pelos analistas do mercado financeiro. Qual a razão disso? Muito simples: a taxa de juros não é o preço dos “fundos emprestáveis” mas o preço do dinheiro, o qual é fixado pelo Banco Central nas reuniões do Copom. Como o Banco Central reduziu a taxa de juros para 2% a.a ao longo do ano de 2022, o custo de carregamento da dívida pública (fortemente atrelado a selic devido as Letras Financeiras do Tesouro e as operações compromissadas) diminui em quase 25% entre março de 2020 e junho de 2021.

Fonte: Banco Central do Brasil. Elaboração do autor.

Em março de 2021 o Banco Central do Brasil começou um ciclo de elevação da taxa de juros que levou a taxa selic a 13,75% a.a no final de 2022. Essa elevação da taxa selic fez com que os juros nominais passassem de 2,93% do PIB em junho de 2021 para 5,12% do PIB em dezembro de 2022, ficando acima do patamar observado no período anterior a pandemia. Nesse mesmo período, o resultado primário do governo geral passou de um déficit de 4,61% do PIB para um superávit 0,56% do PIB. Ou seja, uma melhoria do resultado primário de 5,17% do PIB foi seguido por um aumento da despesa com juros nominais de 2,19% do PIB. Parte significativa (42%) da melhoria do resultado primário foi dissipada em aumento das despesas com juros da dívida pública.

A figura 2 abaixo mostra o percentual do resultado nominal do governo geral (sem desvalorização cambial) que pode ser atribuído a despesa com pagamento de juros da dívida pública.

Fonte: Banco Central do Brasil. Elaboração do Autor.

O leitor pode verificar que a despesa con juros respondia por aproximadamente 80% do déficit nominal do governo geral (sem desvalorização cambial) até o início da pandemia do covid-19. Esse percentual cai para pouco mais de 20% até dezembro de 2020 devido ao aumento do déficit primário e a redução da despesa com juros. A partir de março de 2021, o percentual volta a aumentar ultrapassando 100% no início de 2022. Em dezembro do ano passado os gastos com o pagamento de juros respondiam por 112% do déficit nominal do governo geral.

Esses números não permitem outra interpretação de que o desequilíbrio fiscal no Brasil é de natureza financeira. Nesse contexto, reduzir as despesas primárias não é apenas uma crueldade do ponto de vista social, mas uma estupidez do ponto de vista econômico. O reequilíbrio das contas públicas no Brasil passa pela solução do problema da “despesa ausente” no debate público no Brasil, ou seja, o gasto excessivo com o pagamento de juros da dívida pública. Sua solução se encontra numa reforma monetária no Brasil e na institucionalidade do regime de metas de inflação, de maneira a permitir que a obtenção de uma taxa de inflação estável e razoável (algo como 4% a.a.) seja possível com uma taxa de juros estruturalmente mais baixa.

O Brasil caminha para um abismo fiscal? Uma análise numérica para o período 2023-2032

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José Luis Oreiro

Nas últimas semanas o “mercado” parece estar mais calmo com a equipe econômica montada pelo presidente Lula. Um cenário bastante diferente do que se desenhava em meados de novembro do ano passado quando Armínio Fraga, Edmar Bacha e Pedro Malan escrevam uma carta aberta ao Presidente Lula alertando-o de que o Brasil se achava a beira de um precipício fiscal e que a PEC da transição, ao propor inicialmente a realização de um gasto extra teto de R$ 195 bilhões por dois anos iria fazer com que o mercado se recusasse a continuar a refinanciar a dívida pública, criando assim uma crise fiscal com consequências catastróficas sobre a taxa de câmbio nominal (maxidesvalorização da moeda nacional) e o retorno da hiperinflação. Essa análise foi contestada por mim e por outros colegas do grupo de pesquisa Macroeconomia Estruturalista do Desenvolvimento (www.sdmrg.com.br) publicada neste blog no dia 18 de novembro de 2022 (https://jlcoreiro.wordpress.com/2022/11/18/carta-aberta-ao-presidente-lula/) e posteriormente repercutida pela grande imprensa. A PEC da transição foi aprovada no dia 21 de dezembro de 2022 e imediatamente promulgada. Na versão aprovada o gasto extra teto foi reduzido para R$ 145 bilhões por um período menor, de apenas um ano; mas ficou definido que o Ministério da Fazenda deverá enviar até o dia 31 de agosto de 2023 um projeto com um novo arcabouço fiscal para o Brasil. Dessa forma, o teto de gastos foi declarado oficialmente morto, embora o sepultamento definitivo ainda não tenha ocorrido pois ainda estamos celebrando a missa de corpo presente pelo teto de gastos.

Passado um mês da aprovação da PEC da transição nada do que os profetas do apocalipse previram se concretizou. A prévia da inflação em janeiro de 2023 medida pelo IPCA-15 ficou em 0,55% acumulando uma alta de 5,87% em 12 meses, valor ligeiramente inferior ao observado em dezembro do ano passado (5,9%) [a esse respeito verhttps://noticias.r7.com/economia/previa-da-inflacao-ganha-ritmo-e-avanca-055-em-janeiro-24012023]. A taxa de câmbio continua flutuando entre R$5,20 e R$5,50, dependendo do humor do mercado financeiro no Brasil e no exterior, mas nada de sistematicamente diferente do observado no período anterior ao segundo turno das eleições presidenciais. Pelo menos por enquanto o Brasil parece estar livre de entrar num buraco negro.

Não obstante a isso, alguns analistas continuam afirmando que o Brasil continua a passos largos para um abismo fiscal pois as projeções para a relação dívida pública/PIB apontam para um valor superior a 90% do PIB até o final desta década. Não é a primeira vez que esse tipo de previsão é feito. Em abril de 2020 a Instituição Fiscal Independente previu que a DBGG (Dívida bruta do governo) geral poderia chegar a 100,2% do PIB em 2030, no cenário intermediário ou 138,5% do PIB no cenário pessimista (https://www.cbncaruaru.com/artigo/divida-bruta-deve-chegar-a-100-do-pib-em-dez-anos-preve-ifi)

A dívida bruta do governo geral fechou o ano de 2022 em 76,9% do PIB numa trajetória de queda a partir do pico observado em 2020. Trata-se de um valor ligeiramente maior do que o observado no final de 2019 quando a DBGG atingiu a marca de 75,8% do PIB apesar dos gastos extra teto de quase 700 bilhões de reais realizados em 2020 e das PECs dos precatórios e Kamikaze que permitiram a realização de mais algumas centenas de bilhões de reais fora do teto de gastos.

Qualquer economista que entenda o mínimo de Teoria Keynesiana sabe que “o futuro é incerto e o passado é irrecuperável”, nas palavras da economista Britânica Joan Robinson. Prever o comportamento futuro das variáveis econômicas é uma tarefa muito difícil, quando não impossível, principalmente para períodos de tempo muito longos. Isso ocorre devido ao “princípio da não-ergodicidade” dos processos econômicos segundo o qual é impossível a convergência entre a média amostral e a média da população de forma que a observação do comportamento passado de qualquer série de tempo não nos permite inferir nada sobre o comportamento dessa série no futuro. Nas palavras de Keynes “nós simplesmente não sabemos”.

Nem sempre os economistas tem a humildade para reconhecer, ainda mais em debates públicos, as limitações de suas projeções sobre o comportamento futuro da economia. Tudo o que o conhecimento econômico nos permite fazer é construir projeções baseadas em algumas hipóteses sobre o comportamento de certas variáveis chave, hipóteses essas que são apenas conjecturas que o economista faz com base na sua experiência e na sua “visão de mundo”. Dessa forma, as previsões econômicas são necessariamente viesadas no sentido de que se baseiam nas “crenças” dos economistas a respeito do funcionamento do sistema econômico.

A partir do que foi dito acima a honestidade científica no campo da economia exige que o economista explicite suas hipóteses e o “modelo” (entendido como um sistema de equações que descrevem as relações supostas entre as variáveis econômicas) a partir do qual irá basear sua análise.

Neste post eu me proponho a fazer uma simulação numérica da trajetória da DBGG como proporção do PIB para o Brasil no período entre 2023 a 2032. Trata-se de uma projeção que eu considero plausível a partir dos pressupostos e do arcabouço teórico que irei utilizar no exercício de simulação. O modelo a ser utilizado é bastante parcimonioso, pois estou deliberadamente excluindo diversas complicações observadas no mundo real que eu acredito que não são essenciais para a análise a ser feita. Por exemplo, o modelo desconsidera que a DBGG é composta por diversos tipos de títulos (pré-fixados, indexados a índice de preços, indexados a taxa de juros, indexados a taxa de câmbio), seus diferentes prazos de maturidade e etc. O modelo também supõe que a produção das firmas é restrita apenas pelo estoque de capital físico que elas possuem e que o grau de utilização da capacidade produtiva se ajusta de maneira gradual ao nível normal ou desejado pelas empresas no longo prazo. O estoque de capital também é tido como homogêneo e se deprecia a uma taxa constante por período (o qual iremos supor igual ao ano calendário). A taxa de juros de curto prazo (a selic) é determinada com base numa regra de Taylor simples, na qual a autoridade monetária aumenta a taxa de juros com respeito ao seu valor de equilíbrio de longo prazo quando a inflação esperada fica acima da meta de inflação. Por fim, iremos supor que os agentes, na falta de uma melhor alternativa dada a limitação na sua capacidade cognitiva (a racionalidade limitada de Herbert Simon), formulam suas expectativa de maneira adaptativa, considerando que a inflação atual será igual a inflação do período anterior.

Onde:

Os valores usados para os parâmetros do modelo são os seguintes:

No exercício de simulação iremos supor que (i) o Conselho Monetário Nacional irá alterar a meta de inflação para 4% a.a em 2023 e essa meta irá vigorar até 2032; (ii) o governo geral irá incorrer num déficit primário de 1% do PIB em 2023, premissa em conformidade com o resultado primário esperado para o ano de 2023 pelo próprio ministro da fazenda; (ii) o novo arcabouço fiscal a ser aprovado em 2023 em conjunto com a aprovação da reforma tributária ainda no primeiro semestre de 2023 permitirá um ajuste fiscal gradual com o resultado primário alcançando 1% do PIB em 2024, aumentando 0,5% por ano até alcançar 2,5% do PIB em 2027 ficando estável nesse patamar até o final do período; (iii) a taxa de inflação irá ficar em 5% no ano de 2023, se reduzindo para 4% a.a a partir de 2024 e (iv) a taxa de investimento (FBKF/PIB) irá aumentar 0,5 p.p ao ano a partir de 2023, atingindo 24,5% do PIB em 2032. Esse aumento da taxa de investimento é esperado como resultado do aumento do investimento público em infraestrutura (permitido devido ao novo arcabouço fiscal) e da reindustrialização gradual da economia brasileira iniciada no biênio 2023/2024.

Nessas condições, a dinâmica da DBGG/PIB, taxa real de crescimento do PIB, taxa real de juros e resultado primário como proporção do PIB pode ser visualizado na figura abaixo.

Fonte: Elaboração do autor.

Neste exercício a DBGG/PIB aumenta até 2024, quando alcança o patamar de 80,89%, iniciando a partir de 2025 uma trajetória consistente de queda até alcançar 68,83% do PIB em 2032, 10 p.p abaixo do valor registrado no final de 2019.

Esse cenário é bastante diferente do que habitualmente é divulgado pela grande imprensa. Por que? A razão fundamental, na minha visão, é que os profetas do apocalipse trabalham com cenários extremamente pessimistas para a taxa real de juros e a taxa de crescimento do PIB real. Atualmente a taxa real de juros está acima de 6% a.a. Para 2023 a maioria dos analistas prevê um crescimento do PIB em torno de 1%. Dada essa combinação de juros e crescimento a estabilização da dívida pública no patamar vigente no final de 2022 exigiria um superávit primário provavelmente em torno de 3,5% do PIB. A questão que não se coloca, contudo, é que não há nenhuma razão objetiva para estabilizar a dívida pública como proporção do PIB no primeiro ano de mandato do presidente Lula. O que importa é desenhar não apenas um novo arcabouço fiscal, mas um regime de política macroeconômica e um modelo de desenvolvimento que permita o aumento da taxa de investimento, a redução da taxa real de juros e um aumento gradual do superávit primário como proporção do PIB. Se a equipe econômica do governo conseguir desenhar esse arcabouço (e aqui existe um grande SE), então a estabilização/redução da DBGG/PIB será o resultado da retomada do desenvolvimento econômico.

Mercado financeiro aguarda novo arcabouço fiscal a partir de 2024 (Correio Braziliense, 23/01/2023)

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Com o fim do teto de gastos programado para o próximo ano, mercado aguarda sinais claros da equipe econômica sobre o desenho da nova âncora focado no controle de despesas para equilibrar o Orçamento

Com o fim do teto de gastos decretado pelo presidente Luiz Inácio Lula da Silva (PT) em vários discursos desde que assumiu, o ministro da Fazenda, Fernando Haddad, tem sinalizado que pretende apresentar um novo arcabouço fiscal na primeira metade deste ano. A Proposta de Emenda à Constituição (PEC) da Transição, que ampliou o limite de despesas no Orçamento deste ano em R$ 168 bilhões, e, com isso, elevou o rombo fiscal do Orçamento de 2023 para R$ 231,6 bilhões, prevê a definição da nova âncora até agosto.

O mercado financeiro, que vem dando sinais de não estar em lua de mel com Lula desde a posse, aguarda ansiosamente alguma sinalização da equipe econômica sobre qual será o desenho do arcabouço fiscal que precisará ser respeitado a partir de 2024. O plano de medidas de até R$ 242,7 bilhões para reduzir o rombo fiscal anunciado por Haddad é pouco efetivo. Pelas estimativas da Instituição Fiscal Independente (IFI), por exemplo, quatro medidas são factíveis neste ano, e, juntas, poderiam ajudar a reduzir o rombo fiscal deste ano em R$ 81,3 bilhões. Isso é menos do que os R$ 131,6 bilhões a R$ 141,6 bilhões de impacto previsto pelo ministro para reduzir o rombo fiscal deste ano para algo entre R$ 90 bilhões e R$ 100 bilhões.

Não à toa, a reação do mercado financeiro é negativa toda vez que Lula vocifera em relação à independência do Banco Central e ao teto de gastos — última âncora fiscal vigente, embora tenha sofrido várias alterações pelo governo anterior, foi a medida que ajudou o governo do ex-presidente Jair Bolsonaro (PL) conter o aumento da despesa e da dívida pública em relação ao Produto Interno Bruto (PIB), na avaliação do economista e ex-ministro da Fazenda Mailson da Nóbrega, sócio da Tendências Consultoria. “Eu diria que essa melhora que houve no campo fiscal tem pouco a ver com o governo. Ela ocorreu sobretudo em 2022, por fatores alheios à ação do governo”, disse ele, citando como exemplos a alta dos preços das commodities por causa da guerra na Ucrânia, que aumentou a arrecadação. “O teto de gastos ajudou na redução da manutenção da relação entre despesa federal em relação ao PIB. Então, não há nenhum mérito do governo nisso aí, a rigor. Pelo contrário”, frisou.

Em entrevista ao Correio na semana passada, a ministra do Planejamento e Orçamento, Simone Tebet, contou que defende um arcabouço que tenha como foco o controle das despesas e que o ministro Hadad tem duas ou três propostas sobre a mesa e deverá se reunir com a equipe econômica sobre o assunto a partir desta semana. “Eu acho que tem que olhar para o gasto. Nós vamos olhar para o gasto público e, no momento que tiver maduro, vamos apresentar algumas pequenas ou grandes propostas para a Casa Civil, para o Ministério da Fazenda, que tem essa visão também de que tem que olhar. A Fazenda está pensando em algumas alternativas em relação ao novo arcabouço fiscal.”

O modelo será definido em conjunto com os integrantes da Junta Orçamentária, composta por Tebet, Haddad, e os ministros Esther Dweck (Gestão e Inovação em Serviços Públicos) e Rui Costa (Casa Civil), de acordo com a chefe do Planejamento. A ministra vem reforçando que será uma voz divergente na equipe econômica, porque o país gasta muito e mal e, portanto, precisará cortar, inclusive subsídios. “Eu acho que não tem como. Esse é o meu papel. E vou ser a chata da história”, frisou.

Apesar dos discursos de posse dos ministros de Lula de que haverá responsabilidade fiscal junto com responsabilidade social, como a equipe econômica tem mais expansionistas, como Haddad e Esther, do que fiscalistas, como Tebet, muitos se preocupam com uma tentativa de “inventar a roda”, buscando um arcabouço que não seja crível. Um aperfeiçoamento do teto de gastos em vez de uma nova regra tem sido uma das principais alternativas defendidas pelos especialistas.

Além de Mailson e Tebet, o ex-ministro da Fazenda Henrique Meirelles é outro defensor de que o novo arcabouço fiscal seja focado na despesa, em vez de dívida ou PIB, porque eles fogem do controle. Sergio Vale, economista-chefe da MB Associados, também vê com desconfiança o uso da dívida pública como substituto do teto de gastos. “Nesse caso, vai ser o início do desmonte do governo”, disse. Para ele, “a melhor sinalização de Haddad” foi colocar o economista Bernard Appy como secretário especial da Reforma Tributária, o que vai ajudar o governo na tarefa de fazer um ajuste fiscal, que será inevitável, por meio de ampla reforma no sistema tributário. Lula e integrantes do governo, inclusive, defendem aumento de impostos para os mais ricos.

Simão Davi Silber, professor da Universidade de São Paulo (USP), engrossou o coro nas críticas a um arcabouço sem controle no aumento dos gastos, pois, neste ano não haverá excesso de arrecadação como em 2022. O colchão de liquidez do Tesouro Nacional, com R$ 1,1 trilhão no fim de 2022, pode não ser suficiente para fazer a gestão da dívida pública se não houver credibilidade fiscal do governo junto ao mercado. Apenas o novo Bolsa Família vai custar R$ 600 bilhões em todo o mandato, logo, essa reserva poderá ser queimada rapidamente se o Tesouro tiver dificuldade para rolar essa dívida. “Não podemos nos esquecer que a dívida pública bruta chegou a quase 90% do PIB e só caiu com a ajuda da inflação, que aumentou o denominador do indicador, o PIB nominal. E, se o governo não respeitar as regras fiscais, na melhor das hipóteses, as despesas ficam incontroláveis e a dívida volta para 90% do PIB e, na pior, para 100% do PIB. O mercado não vai aceitar uma dívida nesse patamar. Vamos ter dólar mais alto, juros mais elevados e mais inflação”, alertou.

Silber lembrou que o Brasil não tem a mesma credibilidade de Estados Unidos e Japão para ter uma dívida acima de 100% do PIB, mesmo com a dívida sendo majoritariamente interna. “O novo governo não combinou isso com o mercado e ele não vai aceitar. Portanto, não haverá gol, e a dívida pode explodir”, afirmou ele, fazendo analogia com a famosa de Garrincha ao técnico antes do jogo não combinado com a Rússia. Pelas estimativas da Tendências, a dívida pública bruta pode ultrapassar 100% do PIB, em 2026, considerando o cenário pessimista.

Além de defender um arcabouço fiscal focado no controle das despesas, Evandro Buccini, diretor da gestora de investimentos Rio Bravo, reforçou que o combate à pobreza, uma das prioridades de Lula, estará em risco se não houver uma boa âncora fiscal. “Esse é o grande desafio do novo governo, porque, sem um equilíbrio fiscal, o crescimento econômico vai para baixo e isso bate no mercado de trabalho e na renda, que são condições para as famílias mais pobres melhorarem de vida”, orientou o economista.

Consenso por regra factível

O consenso entre analistas é de que será preciso um arcabouço com metas críveis para o país recuperar a credibilidade da âncora fiscal e, assim, permitir ao governo conseguir fazer um ajuste fiscal mais gradual.

Evandro Buccini, diretor da Rio Bravo, ressaltou que o mercado não está achando ruim que o governo gaste mais a curto prazo para socorrer os mais necessitados e adotar medidas mais urgentes. Contudo, é preciso que “a perspectiva futura seja de melhor responsabilidade fiscal”. “Se a nova regra fiscal for ruim, será preciso cortar gastos ou aumentar imposto a curto prazo, o que terá consequências políticas ao novo governo”, pontuou.

Na avaliação do economista e professor da Universidade de Brasília (UnB) José Luis Oreiro, que integrou o grupo de transição do novo governo, é possível fazer um novo arcabouço por meio do da regra de superavit estrutural — cálculo que exclui fatores transitórios do resultado fiscal, e, segundo ele, pode garantir a redução da relação dívida-Produto Interno Bruto (PIB), a médio e longo prazos. “No superavit primário estrutural, o excesso de superavit primário vai ser usado, em parte, para abater dívida e outra parte para um fundo de estabilização, que pode ser usado em momentos de recessão para investimentos em infraestrutura”, destacou ele, que é um grande crítico do teto de gastos e da regra de superavit primário.

Foto: José Luis Oreiro

A proposta defendida por Oreiro, segundo ele, seria calibrada para que a dívida pública caísse em uma trajetória descendente de médio e longo prazos. “É a melhor política fiscal possível, usada em países da União Europeia e no Chile. Não é preciso inventar a roda. E, toda vez que o Brasil tenta ser criativo, cria uma regra que não para em pé”, pontuou.

No apagar das luzes do governo anterior, técnicos do Ministério da Economia divulgaram duas propostas de arcabouço fiscal que podem ser analisadas. A primeira, do Tesouro Nacional, sugere a vinculação do crescimento das despesas ao tamanho da dívida pública no lugar do teto de gastos e propõe uma reformulação da regra de meta de resultado primário. A segunda, da Secretaria de Política Econômica (SPE), prevê o aprimoramento do teto de gastos, por meio de uma regra que inclui a evolução do PIB, condicionada ao tamanho da dívida pública. A conferir o que virá nos próximos meses.

Revista online | O debate ausente: o desequilíbrio externo persistente da economia brasileira (Revista Política Democrática N.50, Dezembro de 2022)

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A crise da economia brasileira, Debate Macroeconômico, Desequilíbrio externo, José Luis Oreiro, Rigidez estrutural do balanço de pagamentos

Está claro que a situação fiscal no Brasil está longe de ser confortável, mas a dívida pública brasileira é similar à de países como Índia e China

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José Luis Oreiro*

O período que sucedeu a vitória de Luis Inácio Lula da Silva no segundo turno das eleições presidenciais foi marcado pelas controvérsias sobre o “estouro do teto de gastos” previsto pela “PEC da Transição”. Na versão aprovada pelo Senado Federal no dia 07 de dezembro de 2022, ficou estabelecido que o governo federal poderá gastar até R$ 145 bilhões “fora do Teto” para executar políticas como a manutenção do Bolsa Família em R$ 600,00 com acréscimo de R$ 150,00 por filho, recompor o orçamento do programa farmácia popular, entre outras políticas sociais e assistenciais. Muitos economistas, a maioria deles ligada direta ou indiretamente ao mercado financeiro, se opuseram publicamente a essa medida alegando que a (sic) “farra fiscal” iria produzir uma fuga de capitais do país, a interrupção do financiamento da dívida pública por parte do mercado, uma maxidesvalorização cambial e o recrudescimento da inflação ao longo do ano de 2023, o que levaria a uma queda do salário real e a um agravamento da situação de fome e pobreza no país.

Não é a primeira vez que esse tipo de cenário apocalíptico é desenhado. Em 2020, durante a pandemia do covid-19, não foram poucos os que disseram que o Brasil caminhava para um “abismo fiscal” devido aos gastos excessivos com o auxílio emergencial, os quais levariam a relação dívida pública/PIB pra perto de 100% em 2022 e que, devido a algum mecanismo mágico, a economia brasileira entraria numa espécie de “buraco negro” com consequências catastróficas para a economia do país. Como sabemos nada disso ocorreu. Graças em larga medida ao auxílio emergencial, a economia brasileira teve uma contração modesta em 2020 (de apenas 3,3%) na comparação com os Estados Unidos e os países da União Europeia. Além disso, a relação dívida pública/PIB no Brasil deve fechar em torno de 78% em 2022, muito abaixo do cenário desenhado pelos profetas do apocalipse.

Está claro que a situação fiscal no Brasil está longe de ser confortável, mas a dívida pública brasileira (% do PIB) é similar a de países como Índia e China. Se o próximo governo for capaz de desenhar uma nova regra fiscal para por no lugar do teto de gastos, que seja capaz de conciliar o espaço fiscal necessário para o aumento do investimento público em infraestrutura e dos gastos assistenciais com a redução da dívida pública como proporção do PIB no médio prazo, para um patamar em torno de 65% do PIB, não há razão para acreditar que o crescimento econômico possa ser restrito pelo lado fiscal.

Uma ausência gritante, para não dizer escandalosa, no debate econômico brasileiro é o desequilíbrio externo. Conforme verificamos na figura 1 abaixo, a partir de maio de 2008, no acumulado em 12 meses, o Brasil começou a apresentar déficit crescente na conta de transações correntes do balanço de pagamentos, o qual atingiu a marca de 4,25% do PIB em outubro de 2015. Esse desequilíbrio externo resultou numa desvalorização da taxa real efetiva de câmbio de 17,12% entre janeiro e dezembro de 2015, contribuindo de forma decisiva para a aceleração da inflação nesse ano e para a elevação da taxa básica de juros por parte do Banco Central, amplificando a recessão que havia começado no segundo semestre de 2014.

Fonte: Ipeadata. Elaboração do autor.

Graças a forte desvalorização cambial e a queda de mais de 8% do PIB entre o segundo semestre de 2014 e o ultimo trimestre de 2016, o déficit em conta corrente se reduziu para 0,894% do PIB em março de 2018. Embora déficits em conta corrente inferiores a 1% do PIB não sejam preocupantes do ponto de vista do financiamento externo, chama atenção que, após a maior recessão dos últimos 40 anos e de uma forte desvalorização da taxa de câmbio, a economia brasileira se mostrou incapaz de voltar a gerar superávits em conta corrente como no período entre junho de 2003 e dezembro de 2007. Mais grave ainda é o fato de que uma vez passados os efeitos da grande recessão brasileira (2014-2016), o déficit em conta corrente como proporção do PIB no acumulado em 12 meses volta a se elevar atingindo 3,52% do PIB em junho de 2020, já no período da pandemia do covid-19.

Entre fevereiro de 2020 e maio de 2021 a taxa real efetiva de câmbio se desvaloriza em 30,75% e a economia se encontra em recessão. Apesar da enorme mudança de preços relativos e da queda do nível de atividade econômica, o déficit em conta corrente no acumulado em 12 meses se reduz para apenas 1,90% em agosto de 2021, apresentando desde então nova tendência a elevação.

Os dados apresentados parecem apontar para o retorno da rigidez estrutural do balanço de pagamentos, situação na qual a desvalorização cambial se mostra incapaz de resolver o desequilíbrio externo devido ao perfil da pauta de exportações. A desindustrialização precoce da economia brasileira resultou numa reprimarização da pauta de exportações, reduzindo assim a sensibilidade das exportações ao câmbio. Nesse contexto, o crescimento do PIB a um ritmo mais robusto será inevitavelmente estrangulado pelo aumento explosivo do déficit em conta corrente, que termina sempre desencadeando uma crise cambial, com maxidesvalorização do câmbio, elevação da inflação e da taxa de juros, abortando assim a retomada do crescimento.

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* Professor do Departamento de Economia da UnB. E-mail: joreiro@unb.br.