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Ontem o COPOM decidiu aumentar a taxa básica de juros da economia brasileira em 0,5 p.p, levando a Selic ao patamar de 13,75% a.a, o mais elevado desde setembro de 2008. Considerando que a inflação acumulada nos últimos 12 meses está em torno de 8%, isso significa que a taxa real de juros de curto-prazo está em torno de 5,3% a.a.  Trata-se de um patamar absurdamente elevado para a taxa real de juros de curto-prazo, ainda mais no contexto de uma economia que está em recessão e deverá apresentar uma queda de 1 a 1,5% do PIB em 2015, com a taxa de desemprego podendo chegar a 10% da força de trabalho até o final do ano.

Mas não é apenas o patamar atual da taxa de juros no Brasil que é surpreendente. Mais surpreendente ainda é a persistência dos juros reais elevados. Excetuando o período de vigência da “nova matriz macroeconômica”, quando o juro real chegou a ficar abaixo de 2% a.a; a taxa selic/over tem flutuado em torno de um patamar superior a 4% a.a desde janeiro de 2010. Poucos países do mundo apresentam uma taxa real de juros de curto-prazo tão elevada durante tanto tempo.

Por que os juros no Brasil são tão elevados? Existem duas explicações convencionais para isso.Nenhuma das duas, contudo, é satisfatória.

A primeira explicação é que os juros no Brasil são altos porque a poupança doméstica é baixa. O fundamento teórico dessa hipótese é o modelo de “fundos empréstáveis” de origem Wickselliana, segundo o qual a taxa de juros é o preço que compatibiliza a demanda e a oferta de fundos emprestáveis. Como a oferta de poupança é baixa, então a taxa de juros tem que ser elevada para, por um lado, desestimular a demanda por fundos emprestáveis (basicamente a demanda de investimento) e, por outro lado, atrair poupança externa para aumentar a oferta de fundos.

O problema com essa explicação é que ela ignora o fato de que o Brasil é uma economia com a conta de capital aberta. Nesse contexto, a taxa real de juros deve ser igual a taxa de juros internacional acrescida do risco-país. Sendo assim, a escassez de poupança interna não causa uma elevação da taxa de juros doméstica, mas uma apreciação da taxa real de câmbio, a qual acaba por “criar” a poupança externa necessária para o funding do investimento doméstico. Em suma, a escassez de poupança doméstica pode explicar a existência de uma taxa real de câmbio cronicamente apreciada, mas não pode explicar uma taxa real de juros de curto-prazo persistentemente elevada.

A segunda explicação está relacionada com o modus operandi do regime de metas de inflação no Brasil. A ideia é que o regime de metas de inflação no Brasil é “excessivamente rígido” pois o prazo de convergência da inflação para a meta definida pelo Conselho Monetário Nacional seria de apenas um ano. Em outros países que adotam o regime de metas de inflação, a convergência se daria em prazos mais longos, o que daria mais flexibilidade para a autoridade monetária acomodar choques de oferta, usando assim uma menor dosagem de taxas de juros para coibir os efeitos secundários desses choques sobre a dinâmica da taxa de inflação. Dessa forma, a dilatação do prazo de convergência permitiria uma redução da taxa média de juros, ainda que não eliminasse os ciclos de elevação e redução da taxa de juros, necessários para fazer a “sintonia fina” da economia.

O problema com essa explicação é que, desde o início do governo Dilma Rouseff, o prazo de convergência de facto deixou de ser de um ano, passando a ser, de jure, indeterminado.  Com efeito, sob a Presidência de Tombini no BCB, o COPOM deixou de se comprometer com a obtenção do centro da meta de inflação em cada ano calendário, passando a encarar o centro da meta como um alvo a ser obtido em algum momento não definido no futuro. Nesse contexto, o único compromisso assumido pela Autoridade Monetária foi o de manter a inflação abaixo do teto do regime de metas, ou seja, 6,5% a.a. Dessa forma, a definição de um prazo formal maior para a convergência da inflação para a meta não aumentaria a flexibilidade que o regime de metas de inflação já possui atualmente no Brasil, nada contribuindo para a redução da taxa média de juros.

 

 

 

 

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