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Ainda não está claro qual será a política cambial da trinca Joaquim Levy, Nelson Barbosa e Alexandre Tombini, o novo time econômico da presidente Dilma Rousseff. É um aspecto decisivo da nova política econômica.

Um ponto decisivo da nova política econômica da trinca Joaquim Levy (Fazenda), Nelson Barbosa (Planejamento) e Alexandre Tombini (BC) é a política cambial. O que está em jogo no momento é o que fazer com o programa (e o estoque) de swaps cambiais cuja partida foi dada durante a turbulência nos mercados internacionais em meados de 2013.

O estresse naquela época foi criado pelas primeiras indicações de que o Fed (BC americano) faria o “tapering”, a redução gradual do programa de expansão monetária via compra pela autoridade monetária de títulos longos de renda fixa em poder do mercado. Ironicamente, o que se discute hoje no Brasil, e que também provoca tensões, mas exclusivamente domésticas, é o possível “tapering” do programa de swaps – isto é, se e quando o BC fará uma redução do aumento líquido do estoque.

A questão da redução do estoque só se colocaria depois. Aliás, Tombini disse recentemente que a atual dimensão do estoque (US$ 105 bilhões) é positiva, ao reduzir o custo de carregamento das reservas internacionais. O que se discute no momento, portanto, é se o BC vai parar de colocar oferta líquida adicional de ativos indexados ao câmbio no mercado. E, se o fizer, como será o processo. O “tapering” seria uma redução gradual dessa oferta líquida, até que ela fosse zerada.

Em termos arredondados, o BC vem colocando US$ 4 bilhões em oferta nova de swaps por mês, e a rolagem do estoque em mercado subiu desde outubro para praticamente 100%.

Esse não é um assunto que divida os economistas na tradicional dicotomia entre ortodoxos e heterodoxos. Dos dois lados, há quem defenda que a oferta adicional de swaps seja eliminada, permitindo ao câmbio nominal se desvalorizar. O próprio BC em sua comunicação tem se referido aos dois ajustes de preços relativos na economia brasileira: os administrados versus os livres, e os comercializáveis internacionalmente versus os não comercializáveis. Neste segundo caso, trata-se justamente da correção do câmbio.

A visão bastante disseminada entre analistas de diferentes tendências é a de que, com um déficit em conta corrente aproximando-se de 4% do PIB, uma desvalorização real do câmbio é um ingrediente inevitável do rebalanceamento geral da economia brasileira no início do segundo mandato da presidente Dilma Rousseff.

Fernando Rocha, sócio e economista-chefe da gestora JGP, acha que o governo deveria fazer um “tapering” no início de 2015 e levar o aumento líquido do estoque de swaps cambiais a zero em cerca de quatro meses. Ele prevê que o mercado absorva sem grande estresse um movimento como este.

Rocha nota que, com o contraste entre as taxas de juros elevadas no Brasil (e em alta, com o processo de aperto monetário) e baixíssimas internacionalmente, o País está financiando com tranquilidade seu déficit externo. O investimento direto ainda é substancial (mesmo que a proporção em que cubra o déficit em conta corrente tenha caído), e o que falta foi coberto em 2014 pelas entradas líquidas de portfólio, seja para o mercado acionário ou para títulos de renda fixa – respectivamente US$ 12,2 bilhões e US$ 29 bilhões até outubro.

“Nosso balanço de pagamentos não é deficitário”, ele diz.

Por outro lado, continua Rocha, “a desvalorização do câmbio hoje é parte da solução”. Ele nota que o País ficou caro e perdeu competitividade e mercados externos para manufaturas, como automóveis. Os brasileiros, que ainda dispõem de uma moeda que lhes dá alto poder de compra em viagens internacionais, vivem uma “situação irreal” que não é sustentável: “Somos ricos por direito e não por mérito”.

Assim, é preciso deixar os preços dos comercializáveis subirem e segurar o dos não comercializáveis, forçando o ajuste de preços relativos. Para isso, claro, entram em campo as políticas fiscal e monetária restritivas. Haverá um preço a pagar em termos de mercado de trabalho, mas Rocha nota que “com o custo do trabalho tendo subido mais que a produtividade, é difícil fazer um ajuste indolor”.

José Oreiro, economista da UFRJ de orientação mais heterodoxa, e presidente da Associação Keynesiana Brasileira, tem uma visão muito parecida com a de Rocha – a diferença é uma ênfase ligeiramente menor no papel da política monetária, embora Oreiro ache que por enquanto ela deve ser apertada, e defende inclusive uma alta de 0,5 ponto porcentual na reunião do Copom que se encerra hoje.

O economista da UFRJ considera que a desvalorização real do câmbio é parte fundamental do ajuste macroeconômico, para restaurar as condições de crescimento da economia brasileira. “Um ajuste fiscal com câmbio valorizado será apenas recessivo”, ele diz. Para evitar o repasse cambial indiscriminado, que provocaria inflação e neutralizaria a correção do câmbio real, Oreiro aposta na política fiscal restritiva e na queda das commodities minerais e agrícolas – estas, por exemplo, influenciam preços de rações e podem ter impacto desinflacionário expressivo.

Quanto ao impacto no mercado de trabalho, o economista diz que “o efeito inicial de um ajuste macroeconômico é recessivo, não tenho dúvidas quanto a isso”. Aliás, ele acha que a correção já começou, como mostra a perda de empregos na indústria. “Não dá para manter este nível de emprego com um crescimento de menos de 1% ao ano”, diz Oreiro. A médio prazo, porém, ele acha que a desvalorização reacelerará a economia.

Fernando Dantas é jornalista da Broadcast (fernando.dantas@estadao.com)

Esta coluna foi publicada pela AE-News/Broadcast em 3/12/14, quarta-feira.

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