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José Luis Oreiro*

Recentemente a taxa de câmbio voltou ao centro do debate econômico brasileiro em função da desvalorização nominal decorrente da expectativa de término ou, pelo menos, a redução dos programas de estímulo monetário – o assim chamado Quantitative Easing 3 – por parte do Federal Reserve. Com efeito, conforme verificamos na figura 1 abaixo, a taxa de juros das T notes de 10 anos começam a aumentar a partir de abril de 2013 em função da expectativa de “normalização” da política monetária por parte do Federal Reserve. Simultaneamente a esse movimento, observa-se no Brasil uma depreciação da taxa de câmbio nominal, a qual passa de R$ 2,00 por dólar no final de abril para cerca de R$ 2,37 no final de agosto do corrente ano, uma depreciação de 18,52% em quatro meses.

Fonte: IPEADATA. Elaboração do autor. Os valores medidos no eixo vertical esquerdo referem-se a taxa de câmbio nominal, ao passo que os valores medidos no eixo vertical direito referem-se a taxa de juros das T notes de 10 anos.

Embora nas últimas semanas a taxa de câmbio nominal tenha voltado a se apreciar, situando-se no momento em que escrevo este artigo em torno de R$ 2,20; é pouco provável que a mesma retorne aos níveis prevalecentes no início de 2013. Nesse contexto, cabe perguntar quais os prováveis efeitos da desvalorização da taxa nominal de câmbio sobre a economia brasileira. Em particular, será que o atual patamar da taxa de câmbio permitirá a recuperação da competitividade da economia brasileira, alavancando assim um maior dinamismo do setor industrial e, portanto, um ritmo mais robusto de crescimento econômico[1]?

Para analisar o impacto da depreciação do câmbio nominal sobre a competitividade da indústria brasileira precisamos olhar para o efeito da mesma sobre a taxa real efetiva de câmbio para as exportações de manufaturados[2]. Essa série pode ser visualizada na figura 2 abaixo. Conforme podemos constatar na figura 2, a taxa real efetiva de câmbio apresenta uma nítida tendência a apreciação no período compreendido entre janeiro de 2003 a Junho de 2008. Em função do impacto da crise financeira internacional, detonada a partir da falência do Lehman Brothers em setembro de 2008, a taxa real efetiva de câmbio sobre uma rápida depreciação, a qual, contudo, é revertida no início de 2009. Findos os efeitos da crise financeira internacional sobre a economia brasileira  observa-se uma tendência a estabilidade da taxa real efetiva de câmbio até agosto de 2011, quando a mesma começa um processo de depreciação, atingindo em agosto de 2013 um patamar próximo ao prevalecente em meados de 2005.

 

 

Fonte: IPEADATA. Elaboração do autor.

 

O retorno da taxa real efetiva de câmbio aos níveis prevalecentes em meados de 2005 significa que a indústria brasileira de transformação irá recuperar o seu dinamismo? A primeira vista a resposta seria sim, haja vista que no período em que a taxa real efetiva de câmbio estava mais depreciada, a indústria de transformação era mais dinâmica. De fato, entre janeiro de 2003 e agosto de 2008, segundo dados do IPEADATA reproduzidos na Figura 3 abaixo, a produção física da indústria de transformação cresceu 28,71%; ao passo que no período compreendido entre março de 2010 e agosto de 2013 a produção física da indústria de transformação ficou quase estagnada, apresentando uma ligeira queda de 2,75%.

 

 

Fonte: IPEADATA. Elaboração do autor.

Uma análise mais cuidadosa, contudo, nos leva a ser mais pessimistas a respeito do impacto da depreciação recente da taxa nominal de câmbio sobre as perspectivas de expansão da produção da indústria de transformação. Conforme podemos observar nas figuras 2 e 3, a depreciação da taxa real efetiva de câmbio, ocorrida a partir de janeiro de 2012, não teve nenhum efeito perceptível sobre a tendência da produção física da indústria de transformação, a qual continua oscilando em torno de um patamar estacionário.  Isso significa que a depreciação da taxa real de câmbio ocorrida até o momento não foi suficientemente grande para recuperar a competitividade da indústria brasileira.

Essa constatação fica mais clara quando olhamos para o comportamento da relação taxa real efetiva de câmbio/salário[3], apresentada na figura 4 abaixo, a qual é um indicador da rentabilidade das exportações da indústria de transformação.

 

Fonte: IPEADATA. Elaboração do autor.

 

Conforme podemos visualizar na figura 4 acima, entre janeiro de 2003 e julho de 2013 a taxa real efetiva de câmbio deflacionada pelo salário nominal apresentou uma apreciação de incríveis 65,67%. Isso significa que, em primeiro lugar, a depreciação recente da taxa nominal de câmbio não teve qualquer efeito perceptível sobre a relação em consideração, indicando, assim, que a competitividade da indústria de transformação permanece inalterada. Em segundo lugar, mas não menos importante, a perda de competitividade da indústria de transformação não se deve apenas a tendência a apreciação da taxa de câmbio verificada desde 2003, mas também ao crescimento dos salários num ritmo acima da produtividade do trabalho que se verificou nesse mesmo período.

Qual deveria ser o nível da taxa real efetiva de câmbio para restabelecer a competitividade da indústria brasileira de transformação? Para responder a essa pergunta, vamos assumir que a relação câmbio real efetiva/salário prevalecente em meados de 2005[4] seja adequada para restabelecer a competitividade da indústria, uma vez que, entre 2004 e 2007, a produção física da indústria de transformação se expandia a taxas mais robustas.  Em maio de 2005, a relação câmbio real efetivo/salário era igual a 101,99. Em junho de 2013, a taxa real efetiva de câmbio e a relação taxa real efetiva de câmbio/salário eram, respectivamente, 97,26 e 52,91. Dessa forma, por uma regra de três simples, a taxa real efetiva de câmbio compatível com o valor da relação taxa real efetiva de câmbio/salário prevalecente em maio de 2005 deve ser de 187,47. Como o valor observado da taxa real efetiva de câmbio em junho de 2013 é igual a 97,26, isso significa que a taxa real efetiva de câmbio ainda apresenta uma sobre-valorização de 48,12% !

Esse exercício, embora simples, aponta para o fato de que a depreciação recente da taxa nominal de câmbio é muito inferior a requerida para recuperar a competividade da indústria de transformação, condição sine qua non para a obtenção de taxas de crescimento mais robustas para o PIB real. Daqui se segue que enquanto o governo não operar uma mudança profunda na matriz macroeconômica[5], a qual permita a obtenção de uma taxa de câmbio mais competitiva ao mesmo tempo em que mantem a taxa de inflação em patamares baixos e estáveis, a economia brasileira estará condenada a obter taxas medíocres de crescimento.

 

Referências.

Oreiro, J.L. (2013). “A Macroeconomia da Estagnação com Pleno-Emprego no Brasil”. Revista de Conjuntura, Corecon/DF, Ano XII, N.50.

Oreiro, J.L (2012). “Novo-Desenvolvimentismo, Crescimento Econômico e Regimes de Política Macroeconômica”. Estudos Avançados, Vol. 26, N.75.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 


* Professor do Instituto de Economia da Universidade Federal do Rio de Janeiro, Pesquisador Nível IB do CNPq, Líder do Grupo de Pesquisa Macroeconomia Estruturalista do Desenvolvimento e Presidente da Associação Keynesiana Brasileira. E-mail: jlcoreiro@terra.com.br. Página pessoal: www.joseluisoreiro.com.br.

[1] A respeito da relação entre a sobre-valorização cambial, perda de competitividade e semi-estagnação da economia brasileira ver Oreiro (2013).

[2] Essa série é calculada pelo IPEA e consiste numa medida da competitividade das exportações brasileiras calculada pela média ponderada do índice de paridade do poder de compra dos 16 maiores parceiros comerciais do Brasil. A paridade do poder de compra é definida pelo quociente entre a taxa de câmbio nominal (em R$/unidade de moeda estrangeira) e a relação entre o Índice de Preços por Atacado (IPA) do país em consideração e o Índice Nacional de Preços ao Consumidor (INPC/IBGE) do Brasil. As ponderações utilizadas são as participações de cada parceiro no total das exportações brasileiras de manufaturados em 2001.

[3] Índice calculado a partir dos salários médios nominais (FIESP), taxa de câmbio real (R$) / dólar americano (US$) – média mensal – venda (Banco Central), taxas de câmbio de 16 países selecionados / dólar americano (US$) – média mensal (FMI) e da ponderação de 16 países selecionados na pauta de exportações brasileiras (Secex).

[4] Para fins do exercício aqui proposto vamos tomar maio de 2005 como referência.

[5] A esse respeito ver Oreiro (2012).

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