Regras para as contas de capital

José Antonio Ocampo 19/11/2010

Os atuais debates sobre “guerras cambiais” revelam dois aspectos paradoxais da economia mundial. A primeira é que não existe um mecanismo que vincule as regras do comércio mundial aos movimentos cambiais. Os países passam anos negociando regras comerciais, mas os movimentos cambiais podem em poucos dias produzir um impacto maior no comércio do que laboriosos e detalhados acordos. Além disso, os movimentos cambiais são essencialmente determinados por fluxos financeiros e podem não produzir efeitos em termos de correção dos desequilíbrios no comércio mundial.

O segundo paradoxo é que a expansão monetária pode ser em larga medida ineficaz no país que a pratica, mas pode gerar grandes externalidades negativas sobre os outros. Isso é particularmente verdadeiro no que diz respeito à flexibilização quantitativa em andamento nos EUA, porque o dólar americano é a principal moeda de reserva mundial.

Até agora, durante a crise financeira e a recessão que se seguiu, os EUA têm sido incapazes de dar um pontapé inicial no crescimento do crédito, o mais importante mecanismo de transmissão pelo qual a expansão monetária transmite-se à atividade econômica doméstica. Mas a flexibilização quantitativa está induzindo enormes fluxos de capitais para mercados emergentes, onde estão gerando bolhas de preços de ativos. Se isso resultar num enfraquecimento do dólar, também produzirá efeitos negativos sobre os parceiros comerciais. (O mesmo pode ser dito sobre as recentes decisões de política monetária japonesas.)

Para os mercados emergentes, o melhor caminho é corrigir os ganhos na arbitragem de juros que incentivam os fluxos de capital. Tal reforma serviria como um mecanismo de coordenação em nível internacional mais viável do que interferir nas contas de capital. Algumas propostas resolveriam o primeiro desses paradoxos, ao permitir que os países usem o mecanismo de resolução de litígios da Organização Mundial do Comércio (OMC) nos casos de manipulação cambial. Mas esse é o caminho errado a ser tomado e por isso pode servir apenas para corroer um dos poucos mecanismos existentes para firmar acordos multilaterais de cumprimento obrigatório.

A adoção unilateral de medidas compensatórias contra os países que estejam supostamente manipulando suas taxas de câmbio são igualmente ruins. Isso não significa, naturalmente, que a China não deva tomar medidas para corrigir a desvalorização de sua moeda.

Uma maneira muito melhor de avançar é repensar seriamente o papel da regulamentação internacional das contas de capital. Uma das principais áreas de acordo durante a recente crise foi a de que a desregulamentação das atividades financeiras pode ser uma fonte de grandes perturbações macroeconômicas.

O G-20, no entanto, concentrou-se principalmente numa renovação da regulamentação das finanças nacionais, ao passo que os aspectos financeiros internacionais foram deixados de fora de sua agenda, como se não exigissem regulamentação e, na verdade, como se não fizessem parte do mundo financeiro mundial. Há também, nesse aspecto, uma particular distorção linguística: a regulamentação financeira doméstica é designada por esse nome, mas se envolver fluxos entre países, é denominada sob a rubrica “controles”.

 Uma discussão séria sobre a regulamentação mundial das contas de capital beneficiaria tanto as economias avançadas com as dos emergentes. A eficácia da expansão monetária poderia ser melhorada nos países avançados mediante a redução dos vazamentos produzidos nas operações de “carry trade (tomada de empréstimos a juros baixos para aplicação em outros mercados)” e outras saídas de capitais em curto prazo.

 Na verdade, isso implicaria um retorno ao princípio fundador do FMI: é do melhor interesse de todos os membros permitir que os países pratiquem suas próprias políticas macroeconômicas de pleno emprego, ainda que isso implique regulamentação dos fluxos de capital. É por isso que os regulamentos das contas de capital são permitidos pelas regras do FMI, e porque a tentativa de introdução de uma conversibilidade da conta de capital em Artigos do Acordo do FMI foi derrotada em 1997.

Para os mercados emergentes, o melhor caminho é corrigir os ganhos na arbitragem de taxas de juro que incentivam os fluxos de capital. Tal reforma também serviria como um mecanismo de coordenação em nível internacional, uma vez que seria difícil promover uma regulamentação coordenada das contas de capital dos países beneficiários. Na ausência de tal coordenação, as abordagens unilaterais ora em vigor podem gerar mais distorções.

Esse tipo de correção também permitiria que os mercados emergentes praticassem políticas monetárias mais restritivas de que agora precisam, dada a sua maior força macroeconômica. De fato, por vários anos, o mundo será caracterizado pela assimetria gerada pela “debilidade dos países avançados e pelo vigor das economias emergentes”, o que demanda uma assimetria nas políticas monetárias nos dois grupos de países. Isso seria muito difícil de administrar sem alguma forma de regulamentação das contas de capital.

Muitas regras fazem sentido, como reconheceu o FMI em vários casos. Uma delas instituiria uma reserva compulsória sobre os fluxos entre países. Fundos mútuos e outros tipos de fundos no setor privado requerem prazos mínimos de manutenção dos investimentos e esse tipo de períodos de “intocabilidade” também deveria ser aplicado aos fluxos de capital. Elevadas exigências de capital e de aprovisionamento de capital envolvendo determinadas operações, ou mesmo a interdição a tais operações, também deveriam ser implementadas por razões cautelares. Isso é particularmente verdadeiro com relação a empréstimos em moeda estrangeira a agentes econômicos que não tenham receitas denominadas nessas divisas.

Na origem dos fluxos, faz sentido impor requisitos de capital nas instâncias de descasamento cambial de carteiras, bem como a imposição de exigências de margens sobre derivativos cambiais. Contratos “non-deliverable forward” (liquidados em dinheiro, sem entrega do ativo subjacente) devem ser sujeitos a uma rigorosa regulamentação e fiscalização tanto no país de origem como no de destino. Na verdade, um imposto sobre transações envolvendo divisas – o denominado “imposto Tobin”, defendido por James Tobin, falecido economista ganhador do prêmio Nobel – poderia ser a solução mais simples.

José Antonio Ocampo, ex-subsecretário-geral da ONU para Assuntos Econômicos e Sociais e ex-ministro das Finanças da Colômbia é professor de Relações Internacionais e Questões Governamentais na Universidade de Colúmbia. .

Anúncios