“O problema não está com as novas idéias, mas com as idéias antigas que se ramificam por todos os cantos da nossa mente” dizia Keynes. Esta afirmação é bastante relevante no caso dos efeitos da crise econômica mundial sobre o Brasil. A visão de senso-comum é que o Brasil não poderia escapar a uma desaceleração do crescimento do resto do mundo, logo o que ocorreu no ultimo trimestre de 2008 era inevitável. Irei argumentar abaixo que essa afirmação não é correta. O BCB, se tivesse agido a tempo e com a ousadia necessária, teria reduzido de forma significativa a queda do PIB no ultimo trimestre de 2008.

Vamos aos fatos:

i) Ao contrário dos países desenvolvidos, o sistema financeiro brasileiro é sólido, ou seja, não apresenta problemas de “risco sistêmico” e “insolvência generalizada” como ocorreu nos Estados Unidos e na União Européia. Nesses ultimos países ocorreu uma “evaporação do crédito”, tal como no Brasil, mas as causas são diferentes. Enquanto no Brasil a redução do crédito bancário foi consequencia do aumento da preferência pela liquidez dos bancos – reação natural a crise de confiança gerada pelo problema dos derivativos cambiais que aumentou o risco de default das empresas do setor não-bancário – nos Estados Unidos e na Europa o problema foi causado por insolvência pura e simples dos bancos, ou seja, uma situação na qual o valor dos seus ativos a preços de mercado era inferior ao valor dos seus passivos. Para este ultimo problema a política monetária é absolutamente ineficaz: autoridades monetárias não tem o poder de “capitalizar bancos”, apenas o Tesouro pode faze-lo. Dessa forma, não surpreende que mesmo após uma redução significativa da taxa de juros, tenha ocorrido uma queda expressiva do PIB desses países. No Brasil o problema era muito mais simples: os bancos ficaram com receio de emprestar e, literalmente, sentaram num “colchão de liquidez”. A consequencia disso foi a interrupção ao financiamento do capital de giro (e das exportações), desarticulando rapidamente a produção (que começa a cair em outubro), ou seja, a primeira onda de choque se deu sobre a oferta agregada, não sobre a demanda. Com a queda acentuada da produção, as expectativas empresariais se deterioram, levando a uma suspensão de uma série de projetos de investimento, impactando negativamente a demanda agregada.  A combinação de uma contração da oferta agregada (devido a evaporação do crédito) com a contração da demanda levou a uma brutal queda do nível de produção com efeitos praticamente inexpressivos sobre a taxa de inflação. A rigidez da taxa de inflação “justificou” o discurso oficial do BCB e de economistas ortodoxos de que a existência de pressões inflacionárias ainda justificativa a cautela na política monetária. Apenas em janeiro de 2009, após o Presidente da República ter convidado um eminente economista heterodoxo para o cargo de Presidente do BCB (convite este recusado pelo economista em questão) é que o COPOM inicia o ciclo de redução da SELIC.

ii) O Brasil é uma economia relativamente fechada, de forma que o canal tradicional de contágio da crise internacional, o canal das exportações, não seria capaz de, por si só, explicar a queda vertiginosa no PIB. Deve-se ressaltar também que devido a existência de um hiato temporal entre demanda e produção (afinal de contas a produção é um processo que demanda tempo, sendo determinada a curto-prazo pelas expectativas de demanda, não pela demanda realizada), a queda das exportações só deverá se fazer sentir sobre o PIB em 2009, ou seja, a economia brasileira ainda vai experimentar os efeitos sobre o PIB da retração das exportações causada pela recessão mundial !!! Sendo assim, a recessão mundial não poderia ter sido a cauda da queda do PIB no ultimo trimestre de 2008.

De (i) e (ii) segue-se que a queda do PIB no ultimo trimestre de 2008 deveu-se a um “choque de crédito” amplificado, está claro, por um choque de oferta resultante da desvalorização da taxa nominal de câmbio (cujo impacto inflacionário foi substancialmente reduzido devido a redução dos preços das commodities internacionais).

Nesse contexto devemos fazer a seguinte pergunta: o BCB não poderia ter feito nada para neutralizar o choque de crédito?  

Os economistas ortodoxos apegam-se aos fatos estilizados de Friedman para dizer que uma mudança na política monetária só teria impacto sobre a demanda agregada e sobre o produto com um lag de 6 a 9 meses. Mesmo que aceitemos essa explicação para a “inevitabilidade” da queda do PIB, a mesma não pode ser usada para justificar a inércia do BCB. Com base no raciocínio ortodoxo, se o BCB tivesse feito uma redução forte da taxa de juros em outubro então no final de abril e início de maio deste ano deveriamos observar uma retomada do nível de atividade econômica. Como a redução só foi feita em janeiro, segue-se que o BCB desperdiçou tempo no combate a crise, mais precisamente, tres meses. Em momentos de crise trata-se de uma demora inaceitável que por si só seria justificativa para a demissão do presidente e de toda a diretoria do BCB. Algo aliás que foi cogitado pelo Presidente Lula …

Um detalhe técnico que a “thurma” dos fatos estilizados de Friedman se “esquece” de mencionar é que o hiato de 6 a 9 meses se refere a “mudanças exógenas na política monetária”, ou seja, mudanças na política monetária que não sejam uma reação a mudanças no ambiente econômico. Se o BCB tivesse reagido em outubro aos efeitos da crise internacional então não seria o caso de uma mudança exógena na política, mas uma mudança endógena !!! Isso faz toda a diferença !!!! Uma mudança endógena tem por objetivo neutralizar os efeitos de um choque, ao invés de produzir um “novo” choque sobre o sistema ( a esse respeito sugiro aos ortodoxos de plantão a leitura do capítulo 1 do livro do Walsh). Todos os “fatos estilizados” que os defensores do BCB mencionam referem-se a mudanças exógenas da política monetária. Nesse contexto, desafio a quem quer que seja a mostrar um único teste empírico que mostre que mudanças endógenas na politica monetária levam todo esse tempo para surtir efeito sobre o nível de atividade econômica.

A nível puramente conceitual o raciocínio é simples: se a autoridade monetária detectar a ocorrência de um choque de demanda ou de oferta negativo no período t (na linguagem modelistica um ruido branco) ela pode, se agir com presteza suficiente, ajustar o valor do seu instrumento de política monetária (no caso brasileiro, a selic) para neutralizar o efeito desse choque sobre o produto no próprio período t. Trata-se, então, de uma mudança endógena na política monetária, algo para o qual os fatos estilizados de Friedmam simplesmente não se aplicam …

 

 

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