Após a restauração da Dinastia Bourbon no trono da Espanha, com a derrota final de Napoleão Bonaparte em Waterloo e a realização do Congresso de Viena, o ministro das relações exteriores da França, Talleyrand, fez o seguinte comentário a respeito dos bourbons espanhóis : “Não aprenderam nada, não esqueceram nada”.
O mesmo tipo de comentário pode ser feito com respeito ao Banco Central do Brasil no pós crise : “Não aprendeu nada, não esqueceu nada”. Tal como ocorrido até agosto de 2008, a autoridade monetária brasileira está permitindo que empresas do setor privado assumam posições excessivamente arriscadas em operações com derivativos atrelados ao comportamento da taxa de câmbio, reproduzindo assim as condições ambientais que permitiram a queda mais rápida e profunda da produção industrial brasileira em 30 anos.
Com efeito, conforme notícia divulgada hoje no Valor Econômico as empresas brasileiras voltaram a fazer operações com derivativos. Agora, ao invés das operações de target forward realizadas no pré-crise, a nova modalidade de derivativo é o chamado empréstimo bi-indexado. “Nessa modalidade de empréstimo, a empresa toma uma linha de crédito em reais pagando menos que o DI. No entanto, caso o dólar passe de determinada cotação – R$ 2, por exemplo – a dívida da empresa passa a ser em dólar. Na prática, a empresa está vendendo para o banco, acoplado com o crédito, uma opção de compra de dólar no valor do empréstimo. Essa opção dá direito ao banco de comprar o dólar da empresa a R$ 2,00″ (Valor Econômico, 27/01/2010, p.C1).
Dessa forma, verifica-se a remontagem gradual da situação de fragilidade financeira das empresas do setor privado caso ocorra uma desvalorização súbita da taxa nominal de câmbio motivada, por exemplo, por um aumento da aversão global ao risco no caso de um “duplo mergulho” da economia mundial, ou seja, um recrudescimento da crise econômica mundial. Caso o dólar ultrapassasse a cotação limite estabelecida nos contratos de empréstimo bi-indexado, o endividamento das empresas irá aumentar em termos nominais na mesma medida que o real se desvalorizar. Nesse contexto, as empresas irão procurar se defender do aumento do endividamento por intermédio da compra de dólares no mercado à vista (tal como em 2008), o que irá pressionar ainda mais a cotação do dólar para cima, levando mais e mais empresas a ficarem com suas dívidas indexadas em dólar. A depender da extensão desses problemas, o risco de contra-parte dos bancos será aumentado consideravelmente, produzindo assim um aumento da aversão ao risco por parte do sistema financeiro, com o resultado conhecido de retração do crédito bancário, o qual tem efeitos altamente negativos sobre o capital de giro das empresas e, portanto, sobre o financiamento do nível de produção. A consequência macroeconômica desse processo é sobejamente conhecida: overshooting da taxa de câmbio, elevação do spread bancário, contração do crédito, queda da produção industrial, recessão … Deja vú.
Segundo a matéria do valor, o estoque total dessa modalidade de empréstimos é de R$ 30 bilhões de reais, o que representa aproximadamente 1% do PIB brasileiro. O número ainda é modesto, mas pode aumentar bastante nos próximos meses se o BCB reiniciar o ciclo de elevação da selic, o que irá aumentar o custo do capital para as empresas brasileiras, produzindo um forte incentivo para a obtenção de “formas exóticas de financiamento” à um custo mais baixo. Ainda segundo a matéria do valor, o BCB teria ficado “preocupado” com respeito a esse tipo de financiamento, mas sua única atitude foi exigir, por intermédio da resolução 3474, o registro dessas operações na CETIP. Nenhuma medida foi tomada, no entanto, no sentido de desestimular esse tipo de operação … Preocupação similar a do BCB foi exibida pela Inglaterra e pela França com o rearmamento alemão após a chegada de Hitler ao poder … a História mostrou muito bem quais são os resultados desse tipo de “preocupação” que não é seguida por medidas concretas para resolver o problema.
Tal como Ferdinando VII, o BCB não aprendeu nada com as lições da crise de 2008. O BCB não aprendeu que a existência de um regime de câmbio flutuante é incompatível com a existência de derivativos veinculados direta ou indiretamente a taxa de câmbio, uma vez que o movimento de depreciação da taxa de câmbio em períodos de instabilidade internacional deixa de ser “auto-corretivo” e torna-se cumulativo, no caso em que os contratos de derivativos estabelecem um “teto” acima do qual as empresas são obrigadas a comprar dólares no mercado a vista para fazer frente a seus compromissos contratuais com os bancos. Nesse caso, quando o dólar rompe um certo patamar, o movimento de depreciação do câmbio adquire um movimento próprio, largamente independente da situação do balanço de pagamentos, o que não só aumenta a extensão da desvalorização (é o fenômeno do overshooting), como ainda gera aumento do risco de contra-parte, contração do crédito e queda do nível de atividade econômica. Nessas condições, a desvalorização do câmbio – em geral benéfica para a economia – torna-se contracionista.
